Rheinmetall – Nvidia obrany?

Hlavní body:

• Změna německého přístupu k obraně – ať to stojí, co to stojí: Berlín setřásl okovy fiskálního konzervatismu a zavázal se k trvalému růstu výdajů na armádu v letošním roce i v letech příštích. V centru německé transformace stojí firma Rheinmetall.
• Supercyklus obrany a strukturální růst: Rheinmetall představuje díky růstu obranného rozpočtu evropských zemí, přezbrojování NATO i vlastní expanzi do oblasti munice a bojových technologií s vysokou marží jednu z nejzajímavějších investičních příležitostí na globálních zbrojních trzích.
• Hlavní rizika: Navzdory výrazně příznivým faktorům by měli investoři zvážit také rizika. Jde o obavy ohledně nacenění, fiskální omezení v Evropě, geopolitickou volatilitu a cyklický charakter vládních výdajů na zbrojení.

V posledních pár letech se globální bezpečnostní prostředí dramaticky proměnilo. Ruská invaze na Ukrajinu nejenže vzkřísila geopolitická rizika v Evropě, ale také urychlila dlouho odkládaný proces přezbrojení členských zemí NATO. Přístup Německa, dlouho známého svým umírněným postojem k výdajům na zbrojení, se v letošním roce změnil na „ať to stojí, co to stojí“. Tamní vláda se zavázala k trvalým investicím výrazně přesahujícím původních 100 miliard €.

V centru této změny stojí Rheinmetall AG, největší německá zbrojařská firma a jeden z klíčových dodavatelů NATO. Z původně nenápadného průmyslového hráče se vyvinula dynamická společnost strategického významu, která rozšiřuje výrobu, získává dlouhodobé kontrakty a expanduje po celé Evropě i za jejími hranicemi.

Dědictví síly: Co dělá Rheinmetall

Společnost Rheinmetall, založená v roce 1889, je německý zbrojní a automobilový výrobce, který si získává pověst jednoho z nejklíčovějších dodavatelů Severoatlantické aliance. I když dál podniká i v civilním sektoru, za jeho hospodářský růst a vzestup cen akcií může hlavně zbrojařská divize.

Rheinmetall je:

• Předním dodavatelem 155mm dělostřeleckých granátů pro NATO.
• Výrobcem tanků, systémů protivzdušné obrany a autonomních vojenských vozidel.
• Čím dál významnějším hráčem na poli elektronické války a bojových systémů využívajících AI.

Rheinmetall dnes v mnoha ohledech zastává na zbrojním trhu pozici, která je srovnávána s dominantním postavením Nvidie v oblasti AI. Obě firmy stojí v samém středu jistých světových megatrendů. Obě se snaží uspokojit poptávku, která zdaleka převyšuje někdejší očekávání. A obě zažívají rychlý nárůst tržeb, vzestup marží a ohromný zájem investorů.

Ale i když to k podobnému srovnání svádí, nesmíme zapomínat na rozdíly – a investoři by neměli zvažovat jen příležitosti, ale i rizika.

Vyhlídky: Zbrojní supercyklus se rozjel naplno

Geopolitické prostředí vyvolalo zásadní přehodnocení akcií zbrojařských firem, a to zejména v Evropě. Rheinmetall tak přímo profituje z hned několika konvergujících trendů:

Obrovská poptávka a zakázky

• Boom poptávky po munici: Roční produkce dělostřeleckých granátů firmy Rheinmetall se zvýšila desetinásobně a lze očekávat, že do roku 2027 dosáhne objemu 1,1 milionu projektilů. Dnes je to 750 000.
• Nové podniky: Aby uspokojila regionální poptávku, rozšiřuje firma své výrobní kapacity v Německu, Litvě, Rumunsku i na Ukrajině.
• Zásadní kontrakty: V roce 2024 získal Rheinmetall od německé vlády kontrakt na dělostřeleckou munici v hodnotě 8,5 miliardy €, jeden z největších v historii.
• Kapacity naplněné na dlouho dopředu: Firma v současnosti eviduje objednávky v hodnotě 30 miliard €, takže má před sebou roky tučných tržeb.

Rozvoj sortimentní skladby

Kromě tradičního vojenského vybavení investuje Rheinmetall také do:

• Dronů a systému na protidronové obrany.
• Bojového softwaru s využitím AI.
• Mobilních řešení protiletecké obrany.

Může tak těžit z konvenčního přezbrojení i z dlouhodobé transformace obranných technologií.

Finanční výsledky

Slibné provozní vyhlídky slibuje i finanční profil společnosti Rheinmetall:

• V roce 2024 vzrostly tržby o 36 % a dosáhly 9,75 miliard €. V roce 2025 firma očekává růst tržeb o dalších 25-30 %.
• Muniční divize vykazuje provozní marži ve výši 28,4 %, což výrazně převyšuje průměr odvětí.
• Podle nedávné prezentace může Rheinmetall údajně do roku 2030 inkasovat 20-25 % výdajů evropských členů NATO na vybavení. Zároveň vidí velkou příležitost v opětovném vyzbrojení Ukrajiny po dosažení mírové dohody.

Paralely s Nvidií

I Rheinmetall, stejně jako Nvidia na poli AI:

• Rychlým tempem rozšiřuje výrobu, aby uspokojil rychle rostoucí světovou poptávku.
• Těží z dlouhodobě příznivých strukturálních faktorů (v tomto případě přezbrojování a geopolitické fragmentace).
• Má dominantní podíl na trhu a značnou cenovou sílu.
• Přitahuje zájem analytiků i investičních institucí.

Navzdory užitečným paralelám má však analogie s Nvidií své limity, protože:

• Nvidia je technologická firma s vysokým růstovým multiplikátorem; Rheinmetall je vojensko-průmyslový podnik s odlišným rizikovým profilem.
• Nvidia těží ze zájmu soukromého sektoru o technologie, zatímco Rheinmetall závisí na vládních kontraktech.
• Obrana je politicky citlivější oblast a čelí nepříznivým vlivům ve formě ESG.

Varování: Výsledky dosažené v minulosti nejsou zárukou výsledků budoucích.

Co může vzbudit zájem investorů

• Strukturální příležitost: Evropské výdaje na obranu už nejsou cyklické – začínají být strukturální. Členské země NATO vrací výrobu domů, doplňují zásoby a zbavují se závislosti na mimoevropských dodavatelích. Rozsah výroby Rheinmetallu a jeho značná integrace do struktur NATO znamenají, že z toho může dlouhodobě profitovat.
• Geopolitická diverzifikace: Budování evropských ozbrojených sil představuje diverzifikovanou příležitost. Rheinmetall nabízí expozici v modernizaci obrany, strategické autonomii i fiskální expanzi EU.
• Poptávka podporovaná vládou: Díky dlouhodobým vládním kontraktům a jasné politické vůli může Rheinmetall počítat do budoucna s takovými tržbami jako málokterý průmyslový podnik.
• Kandidát na index Euro Stoxx 50: Stabilní růst tržní kapitalizace může Rheinmetallu pomoci dosáhnout ještě letos velikosti potřebné pro zahrnutí do indexu Euro Stoxx 50, což by s sebou přineslo příliv prostředků od pasivních fondů a zvýšený zájem investičních institucí.

Jak získat expozici

• Přímý podíl: Rheinmetall AG (RHM.DE) se obchoduje na Frankfurtské burze.
• Expozice v ostatních zbrojovkách: Vetší diverzifikace v rámci obrany:
• BAE Systems (Velká Británie)
• Thales (Francie)
• Saab (Švédsko)
• Airbus Defence & Space (Německo/Francie)
• Obranný tematický koš Saxo zprostředkovává přístup k akciím firem podnikajících v obranném průmyslu, letectví a kosmonautice po celém světě, včetně Rheinmetallu a jeho kolegů.
• ETF: Investoři, kteří preferují ETF, mohou zvážit:
• Xtrackers DAX UCITS ETF – zahrnuje Rheinmetall a širší expozici v německých firmách.
• Future of Defence UCITS ETF (NATO) – expozice ve zbrojovkách celého světa.
• Amundi Stoxx Europe 600 Industrials – průmyslové podniky s přesahem do obrany.

Obavy o nacenění

S tím, jak se zvedají výdaje na obranu a roste zájem investorů, poměr P/E firmy Rheinmetall prudce stoupl na 60x.

Ovšem i P/E Nvidie se v červenci 2023 vyšplhal nad 200+, jak ukazuje níže uvedený graf, a přesto její akcie do července 2024 přinesly roční zisky přes 170 %. Z toho plyne, že vysoká cena nemusí vždy limitovat budoucí návratnost.

Jsou tu však i rizika. Na rozdíl od Nvidie, která se díky svému růstovému potenciálu obchoduje s prémiovým multiplikátorem, nenabízí Rheinmetall růstové akcie. Je to spíš cyklický průmyslový hráč, který profituje z trvalejší poptávky po obranných prostředcích. Navíc podniká ve zcela odlišném odvětví, kde výnosy neplynou z inovací soukromého sektoru, ale z vládních kontraktů.

Další rizika ke zvážení

Navzdory silným fundamentům a příznivým vlivům by si měli investoři uvědomit následující rizika:

• Ekonomické výzvy: Mnoho evropských zemí má omezené fiskální prostředky a snaha vyvážit růst rozpočtu na obranu a sociální výdaje může zpomalit růstovou trajektorii.
• Konkurenční a kapacitní rizika: Rychlý nárůst globální zbrojní výroby může během pár let způsobit vznik nadbytečných kapacit, zvýšit tak konkurenční tlaky a srazit marže.
• Závislost na rozpočtu: Firma se do značné míry spoléhá na vládní kontrakty, které podléhají změnám politických postojů, fiskálním tlakům a volebním cyklům.
• Geopolitická nestálost: Samy geopolitické události, které zvyšují poptávku po zbraních, mohou zároveň ironicky způsobit volatilitu a nejistotu na trhu. Předpokládanou poptávku může výrazně změnit náhlá deeskalace konfliktů – nebo nečekaná změna spojenectví.
• Nákladové a technologické tlaky: Stejně jako Nvidia podniká i Rheinmetall v odvětví, kde je klíčový rychlý technologický vývoj a řízení nákladů. Obranný průmysl směřuje k automatizovaným a digitalizovaným systémům s integrovanou AI, a tak musí firmy neustále investovat, aby se udržely vedení. Zároveň může rozšiřování výroby v době rostoucích nákladů na vstupy a problémů s dodavatelskými řetězci tlačit marže níž.
• Regulační a etická omezení: Rheinmetall podniká v sektoru, který je neustále pod drobnohledem ESG, což se může odrazit na poptávce investorů a omezit zájem o akcie ze strany institucí. Dopady mohou mít také exportní omezení či změna zbraňové legislativy.
• Citlivost na ocenění: Po rychlém zhodnocení akcií jsou multiplikátory ocenění zvýšené. Do budoucna tak budou výsledky záležet na schopnosti firmy naplnit očekávání v oblasti agresivního růstu a vysokých marží.

Charu Chanana, hlavní investiční stratéžka Saxo Bank