Akciový výhled Saxo Bank: Najděte si padák, dopad už se blíží

• Investoři by se u akcií měli chovat spíše defenzívně a kvůli eskalující obchodní válce mezi USA a Čínou se vyhnout polovodičům a automobilovému průmyslu. Nacenění – zejména u amerických akcií, které představují polovinu globálního akciového indexu – dosáhlo hodnot, při kterých je poměr rizika a zisku příliš nízký.
• Fed mezitím pokračuje s normalizací svých úrokových sazeb, což znamená, že sazby opravdu nejsou neutrální.
• Spolu se zvyšováním nejdůležitějších diskontních sazeb se mění dynamika, takže růstové akcie jsou zranitelnější a možná se připravují na návrat hodnotových akcií.

Takticky představují akcie rozvíjejících se trhů dobrý nákup díky tomu, že čínské akcie se nacházejí na medvědím trhu, avšak celkově se akciový býčí trh blíží svému konci. Na závěr představíme způsob, jak se vyrovnat s divokými náhodami na finančních trzích.

Americké akcie už nejsou zajímavé

Trumpova politika Amerika na prvním místě a jeho daňová reforma americkým finančním trhům pomohly a americké akcie dosáhly ve třetím čtvrtletí nových maxim i ve chvíli, kdy globální akciové trhy kolísaly. Index S&P 500 je hodnocen na 21 násobku běžných výnosů a poskytuje dividendu ve výši 1,8 %. V devíti různých metrikách je index S&P 500 hodnocen na 0,85 standardní odchylky nad průměrem od roku 1990, což znamená, že americké akcie jsou nejdražší od roku 2002 (s výjimkou prudkého nárůstu hodnoty v lednu 2018).

Jak ukazuje obr. 1, desetileté anualizované skutečné výnosy S&P 500 mají negativní korelaci ke zhodnocení; červená oblast ukazuje rozpětí hodnot (v z-skóre) indexu S&P 500 v roce 2018 v devíti různých metrikách. Jak naznačují údaje, je zde vysoká pravděpodobnost, že americké akcie v příštích deseti letech dosáhnou v celoročním poměru jen 0-1 % návratnosti. Pokud inflace překročí očekávání, mohl by být výsledek dokonce výrazně horší.

A co je pro americké akcie horší, kvůli nedávnému zvýšení sazeb Fedem, nyní konečně existují zajímavé alternativy. Například patnáctileté hypoteční dluhopisy jsou na 4,03 %, což pro příští dva roky představuje daleko zajímavější poměr rizika k výnosům než akcie. Rozdíly v poklesu jsou u hypoték mnohem menší než u akcií a pokud se ekonomika dostane do další recese, ceny akcií poklesnou, zatímco hypotéky vzrostou. Pokud v příštích dvou letech uvidíme běžný vývoj trhu s nízkým růstem a nikoli recesí, nabídnou tyto dvě třídy aktiv pravděpodobně stejné výnosy.

Dokáží se hodnotové akcie zotavit?

Posledních 10 let představuje nejhorší období pro hodnotu versus růst od roku 1985, viz obr. 2. Celé období od velké finanční krize v podstatě postavilo klasické měřítko zhodnocení vůči růstu na hlavu. Avšak stejná analýza provedená pouze na amerických akciích ukazuje něco jiného – vynikající růst proti zhodnocení během většiny devadesátých let. Takže současná drastická změna zhodnocení je skutečně fenoménem rozvinutého trhu.

Čím lze vysvětlit propad hodnotových akcií? Kromě bubliny společností dot-com, která měla určité specifické charakteristiky, je jasným faktorem, který se po finanční krizi změnil, skutečnost, že centrální banky v rozvinutých zemích stlačily úrokové sazby. Historicky nízké úrokové sazby vytvořily prostředí bez alternativy k akciím, což vedlo k dramatickému zvýšení rizika a honbě za výnosy. To pravděpodobně vytlačilo zhodnocení růstových akcií výš a v období po finanční krizi vytvořilo výnosové prémie nad hodnotou. Hodnotové akcie jsou také výrazně zranitelné vůči výkyvům v odvětví surovin, finančních aktiv a energetiky, které od roku 2010 zažívají v rozvinutém světě pokles.

Nakupovat rozvíjející se trhy?

Akcie rozvíjejících se trhů za sebou mají annus horribilis, během kterého poklesly meziročně o 12 %, případně dokonce o 20 % z lednového maxima proti rozvinutým trhům, které meziročně rostly. Americké akcie se však už dostávají do popředí. Špatné výsledky jsou způsobeny silným dolarem a vyššími americkými úrokovými sazbami, což vedlo ke zvýšení zahraničních finančních závazků a zhoršení finančních podmínek. Země, jako je Turecko, Argentina, Rusko a Indonésie, nabízejí příklad toho, jaké problémy působí normalizace amerických sazeb na rozvíjejících se trzích.

Kromě toho letos výrazně vzrostla i cena ropy v USD a při převodu do místních měn to pro mnoho rozvíjejících se zemí znamená, že ceny energií vzrostly během roku o 50-100 %, což zvyšuje tlak na spotřební výdaje. A na závěr, čínsko-americká obchodní válka způsobuje rozvíjejícím se trhům další problémy, protože americká cla na čínské zboží ovlivnila postoje čínských investorů a index CSI 300 poklesl meziročně o 30 %. Čínské akcie představují největší váhu v indexu MSCI rozvíjejících se trhů a proto jsou pro akcie těchto trhů zásadní.

I přes tuto nejistotu si myslíme, že čínské akcie představují taktickou příležitost k nákupu, zejména v kombinaci s podceněnou pozicí amerických akcií. Rozdíl hodnocení mezi čínskými a americkými akciemi od finanční krize prošel od vysoké úrovně 40-80 % k nedávným -15 %, což je poněkud matoucí, protože ekonomické předpovědi naznačují, že Čína má vyšší dlouhodobé míry růstu než Spojené státy. Trh se očividně obává stavu čínského modelu a vzhledem k eskalaci obchodní války se Spojenými státy proto na čínský akciový trh uvaluje značnou zátěž politického rizika. Jak vidíme na obr. 1, výchozím bodem zhodnocení je růst budoucích výnosů a proto si myslíme, že čínské akcie budou v budoucnu přinášet lepší výsledky než ty americké.

Náš názor

Kromě toho, že jsme vzhledem k výše uvedeným argumentům upravili náš pohled na softwarové společnosti (růstové akcie) spíše negativně, zůstávají naše ostatní názory nezměněné. Nadváha v ne-cyklických sektorech, např. zdravotnictví a spotřebním zboží, a podváha v sektoru polovodičů a automobilů je způsobená eskalací obchodní války. Akcie by vůči dluhopisům měly zůstat stále v rovnováze a expozice akcií by se měla klonit spíše směrem k rozvíjejícím se trhům, s výjimkou amerických akcií (které mají podváhu), a takticky přeceněných čínských akcií, avšak u ostatních rozvíjejících se trhů zůstane expozice spíše negativní. Investoři by měli zvážit vyšší expozici v hodnotových akciích. Ekonomiky podporované vývozy s velkým obchodním přebytkem budou také spíše mít podváhu.

Autor: Peter Garnry, vedoucí kapitálové strategie Saxo Bank

Čtěte více

• Akciový výhled: Rally na kovech zatím pokračuje, Evropa otevře klidněji
  Rekordní rally v kovech nabrala nový impuls, když zlato, měď a stříbro dosáhly dalších historických maxim. Zlato vyšplhalo +2,7 % nad 5550 USD, stříbro prodloužilo letošní růst na 66 % (vloni +148 %). Všechna tato aktiva jsou oceňována v USD, takže těžila z jeho poklesu. Geopolitické napětí prohloubil D. Trump, když varoval Írán, aby uzavřel jadernou dohodu s USA, jinak budou hrozit vojenské útoky. Po převážně pozitivních výsledcích (META, Tesla) rostou dnes ráno zámořské futures (+0,3 %).
• Akciový výhled: Riziková aktiva zůstávají odolná proti okolním informacím
  Evropské akcie budou ve čtvrtek ráno otvírat s mírně klesající tendencí (-0,2 %). Kolaps francouzské vlády (hlasování proti Barnierově vládě) tedy není pro trhy větším překvapením. Sledovanou událostí je růst kryptoměny Bitcoin nad cenu 100 000 USD, k dotažení na magickou metu pomohly informace o příchodu zastánce kryptoměn na post amerického regulátora cenných papírů.
• Akciový výhled: Ropa na šestiměsíčních maximech, investoři sledují situaci na Blízkém východě
  Cena ropy vzrostla na šestiměsíční maximum (aktuálně cena WTI cca 66,70 USD) a akcie ve čtvrtek i kvůli tomu ztrácely. USA shromažďují síly na Blízkém východě, D. Trump uvedl, že Írán má maximálně 10-15 dní na uzavření dohody o svém jaderném programu. V pátek ráno futures kontrakty pro indexy alespoň mírně rostou. Zámořské přidávají +0,25 % a Evropa by mohla otvírat +0,4 % výše (včera DAX propadl -0,9 %).
• Akciový výhled: Ropa roste, futures v záporu, ČEZ dividenda +VH
  Pozastavená jednání mezi USA a Íránem a pokračující uzavření Hormuzského průlivu zvedají ceny ropy vzhůru. Brent se nyní obchoduje vysoko nad 100 USD za barel (103 USD) a je tak na cestě k čtvrtému růstu v řadě. Akcie a dluhopisy naopak klesají, Asie přes noc ztratila kolem -0,5 % a podobně se obchodují futures kontrakty na zámoří. Evropa bude zřejmě otvírat se ztrátami ještě o něco vyššími.
• Akciový výhled: Rostoucí ceny energií budou nadále působit na sentiment v Evropě
  Po včerejším oživení (např. DAX +1,7 %) začnou dnes ráno evropské akcie opět v záporném teritoriu (kolem -0,4 %). Wall Street včera také rostla (SP500 +0,8 %) a nyní zámořské futures ztrácejí -0,25 %. Sentiment na trzích zůstává „křehký“, když ceny ropy nadále rostou (WTI u 77 USD) kvůli obavám, že by konflikt s Íránem mohl trvat déle, než se původně předpokládalo. Nálada bude nadále vrtkavá, podle toho, jaké titulky se objeví z Blízkého východu.
• Akciový výhled: Ruské drony v Polsku, indexy přesto rostou
  Ve středu ráno opět vidíme růst globálních akcií, růst pohánějí technologické akcie společně s blížícím se snížením úrokových sazeb v USA. Index MSCI pro Asii uzavřel jen 2 % od svého rekordu z roku 2021 a globální benchmark pro všechny země posílil šestý den a dosáhl dalšího historického maxima. Futures pro Evropu naznačují posílení v úvodu až do +0,5 %, zámoří aktuálně přidává +0,3 %.
• Akciový výhled: Růstový úvod
  V pondělí ráno akcie navazují na obrat na Wall Street (SP500 +1 %) a futures kontrakty naznačují posilování hlavních indexů. Zámoří aktuálně přidává +0,6 %, Evropa, která v pátek ještě ztrácela přidává +0,7 %. Regionální MSCI v Asii vzrostl +0,6 %, dařilo se akciím Alibaba (+4,7 %), jejíž aplikace s AI zaznamenala více než 10 mil. Stažení, což je dobrým znamením ve snaze proti rivalu ChatGPT. Bitcoin se obchoduje lehce nad hranicí 87tis. USD.
• Akciový výhled: Rychlá rally se zastavila
  Růst globálních akcií v Asii se přes noc zastavil, investoři přes noc zredukovali své pozice. Přece jen rychlá10denní rally vybízí k realizacím zisků. Pokrok v jednáních (očekávaný) mezi USA a Íránem je již dost započítaný. D. Trump je optimistický ohledně trvalého příměří, ale realita ještě může být jiná. Naopak ceny ropy se vrací vzhůru, Brent se obchoduje u 99 USD za barel.
• Akciový výhled: Rýsuje se dohoda USA vs. Čína, tento týden zasedají FED i ECB
  Obchodní vyjednavači z Číny a USA v neděli oznámili, že dosáhli řady dohod v otázkách týkajících se cel. To znamenalo výrazné snížení napětí na trzích, Hong Kong přes noc posílil přes +1 %, širší MSCI Asia přidal +1,5 % na nový intradenní rekord. Očekává se, že Xi a Trump tento týden v Jižní Korei podepíší dohodu, bude to jejich první osobní setkání v letošním roce. Uvidíme, zdali to přinese akciovým trhům trvalejší úlevu.
• Akciový výhled: SAP pošle do záporu DAX
  Po dvou růstech budou dle indikací futures otvírat evropské akcie v záporu do -0,5 %. Váhu na indexy bude mít pokles německého SAP, který je vyšetřován americkými úřady. Ve sledované Číně růsty pokračovaly, pevninský index přidal přes +1 %. Investoři sází na to, že rozsáhlý stimulační balík pomůže k obratu na trhu. Zajímavostí je, že čínská měna i přes snižování sazeb posilovala po 7. v řadě. Ve zbytku Asie se spíše lehce vybíraly zisky (Japonsko -0,2 %). V Německu budeme sledovat rozhovory mezi odbory a vedením Volkswagenu, kde se zvyšují tenze mezi oběma stranami. Jinak rozhovory mezi EU a Čínou ohledně nalezení alternativního řešení cel budou rovněž pokračovat, i když už byly cla schváleny. V Praze zasedá ČNB, očekáváme snížení sazeb o -0,25 %. Celkově se dá čekat mírně vyšší volatilita na Erste, jež klesla včera ve Vídni na 1191 Kč.
• Akciový výhled: Sentiment kolem technologií se uklidňuje
  Akcie ve čtvrtek ráno navázaly na růst technologií (zdá se, že volatilita spojená se sázkami na AI ustupuje) a futures kontrakty na zámoří posilují +0,2 %. Asie přes noc přidávala, regionální MSCI posílil +0,6 %. Nová maxima si připsaly akcie Samsung. Sentimentu na technologiích pomáhá informace, že OpenAI, vlastník ChatGPT, se blíží dokončení první fáze nového kola financování, které by mohlo získat více než 100 mld USD. Zápis lednového zasedání FEDu dokonce ukázal, že někteří členové by nastolili možnost zvýšení sazeb.
• Akciový výhled: Sentiment pohání indexy vzhůru
  V pátek ráno bude dle indikací futures pokračovat globální rally na akciích. Zámořské futures přidávají +0,2 %, Evropa kolem +0,4 %. Index SP500 přitom včera rostl podruhé v řadě a uzavřel na 6297 bodech (+0,5 %), některé evropské indexy ve čtvrtek rostly poprvé tento týden (ale např. DAX poměrně slušně +1,5 %). Silná ekonomická data (maloobchodní tržby) v USA zmírnily obavy o zdraví ekonomiky, sentimentu pomohly v předchozích dnech také zprávy o změně postoje USA k zákazu prodeje čipů do Číny.
• Akciový výhled: Situace na trzích se uklidňuje, Evropa otevře růstem
  Po hektických dnech by v úterý mohla být situace na akciových trzích klidnější. Trump sice drží investory na hraně svými komentáři o tarifech, hrozil, že na Čínu uvalí dodatečnou 50% dovozní daň. Na Wall Street včera dobíhal zmatek ohledně výjimek z jeho rozsáhlých globálních cel. Ale na druhou stranu je vidět snaha o uklidnění situace především ze strany některých větších hráčů, na kterou část administrativy D. Trumpa slyší. Evropské futures naznačují dnešní otevření v kladných číslech kolem +1,5 %. Wall Street aktuálně naznačuje podobný růst, již včera se jim podařilo poklesy zastavit, index SP500 nalezl dno u 4850 bodů a uzavíral na 5062 bodech. Pražská burza v pondělí padala, index PX ztratil -2,5 %. Z bank si tentokrát vedla nejhůře Komerční banka (-3,2 %). Dnes čekáme pro změnu růst, když se celková situace na trzích začíná uklidňovat.
• Akciový výhled: Smíšené otevření na trzích
  Ve středu ráno naznačují futures smíšené obchodování pro akciové indexy na hlavních trzích. Asie klesala (MSCI Asia P. -0,4 %), když na sentiment působila politická bouře v Jižní Korei (přes -1 %). Dnes budou investoři sledovat další politické napětí ve Francii, odpoledne v 16:00 začne hlasování o nedůvěře. Prezident Macron vyzval zákonodárce, aby odmítli hlasování, které by svrhlo vládu a poslalo zemi do politického chaosu.
• Akciový výhled: Smíšené otevření, odpoledne americké CPI
  Ve středu ráno čekáme na akciových trzích smíšené obchodování. Evropa se pokusí znovu mírně růst (+0,1 %), zatímco zámořské futures aktuálně ztrácí -0,1 %. Přes noc jsme registrovali rally na čínských akciích, činily se především technologie v Hong Kongu (+2,5 %). Kromě státní podpory je vidět, že investoři reagují na zprávy ohledně úspěchů čínské AI. Šéf FEDu Powell včera zopakoval trpělivost při snižování sazeb (trh nyní počítá s jedním snížením do září) a to přineslo mírné vybírání zisků na dluhopisech (rostly výnosy).
• Akciový výhled: Snížený rating pro USA posílá futures do záporu
  V pondělí ráno klesají zámořské futures kolem -1 % a výnosy dluhopisů rostou nad 4,50 % (US 10-tka), tento „efekt“ má snížení ratingu pro USA z Aaa na Aa1 od agentury Moody´s. Ta přistoupila ke zmíněnému kroku jako poslední z velké trojky (SP, Fitch), důvodem jsou rostoucí rozpočtové deficity. Snížení ratingu přichází rovněž v době rostoucích obav ze ztráty americké výjimečnosti a může posílit odtok peněz mimo americká aktiva.
• Akciový výhled: Stabilnější otevření, zasedá FED
  Ve středu ráno naznačují futures stabilnější otevření na hlavních trzích. Wall Street přitom včera klesala, index SP500 oslabil -1 % na 5614 bodů. Zatímco evropské indexy zatím tento týden rostly, např. německý DAX se v úterý vrátil k maximům za začátku měsíce. Bundestag podle očekávání schválil přelomový balík fiskální pomoci v hodnotě 500 mld. Euro. Již řadu dní proto vidíme přítoky peněž do evropských akcií a děje se tak zřejmě na úkor těch amerických, kde jsou naopak vidět odtoky.
• Akciový výhled: Stabilní futures
  Futures na závěr týdne naznačují stabilní otevření pro akciové trhy, jak v Evropě, tak v zámoří. Na Wall Street jsme sice včera viděli pokles indexu SP500 (-0,25% na 5473 bodů), ale vývoj byl smíšený ve smyslu náznaku „zdravější“ rotace. Přepálené akcie gigantu NVDA registrovaly po delší době propad (-3,5%), zatímco některé akcie se „zkoušely“ kupovat. Uvidíme tedy, zda potenciálně lokální vrchol u NVDA bude znamenat příliv peněz do jiných titulů nebo budou trhy klesat celkově.
• Akciový výhled: Stabilní otevření
  Ve čtvrtek ráno naznačují futures stabilní otevření jak na Wall Street, tak v Evropě. Akcie v zámoří přitom mají za sebou ztrátovou sérii, index SP500 včera oslabil po 4. v řadě (-0,25 %), silnější prodeje pociťovaly především technologické akcie (Nasdaq -0,6 %). Odraz od minim v závěru včerejšího obchodování však zřejmě dodal určitou „kuráž“ investorům v Asii, kde se technologické akcie mírně zvedly (+0,1 %), rostly akcie TSMC či Samsung. Jinak celkově před zasedání FEDu v Jackson Hole panuje opatrnost a určité pochybnosti, zdali se jeho členové posunou dostatečně holubičím směrem. Zápis z posledního zasedání koncem července odhalil, že většina členů vidí převažující inflační rizika nad slabším trhem práce. Praha včera následovala okolní sentiment, index PX ztratil -0,3 % na 2310 bodů. V červených byly pojišťovna VIG (-1,3 %) či Erste (-0,5 %), naopak Moneta končila na maximech u 155 Kč a skvělou jízdu předvedl Doosan (+3 %). Dnes by mírně výše mohla otvírat Erste.
• Akciový výhled: Stabilní otevření, čekání na FED
  Ve středu ráno to v Evropě vypadá na stabilní otevření bez větších změn. Trhy vyčkávají na večerní zasedání FEDu, kde investoři čekají snížení sazeb -0,25 %. Ale hodnotit se bude především další výhled k měnové politice USA. Indexy v zámoří včera nakonec oslabily, SP500 umazal -0,4 % na 6050 bodů.