Čínské výhledy: Volba mezi odvetou a deeskalací

S nástupem roku 2025 má Čína před sebou dvě náročné výzvy. Tou první je Trumpův návrat, který s sebou přináší hrozbu velkých amerických dovozních cel. Navrhované 60% clo na dovoz z Číny může zahájit novou obchodní válku. Druhou hrozbou je fakt, že se čínská ekonomika i bez vnějších tlaků potýká se zpomalením, pro něž je typická nízká důvěra spotřebitelů, pošramocený realitní sektor a nástup problémů se zadlužením. Otázkou je, jak teď Peking zareaguje?

Obecně vzato má Čína dvě možnosti – oplatit Američanům stejnou mincí, nebo se snažit napětí deeskalovat. Každá z těchto cest bude mít jiné dopady na akcie, na jüan a dokonce i na americký dolar. Neoblomný postoj může přinést krátkodobou úlevu, ale zhoršit ekonomické problémy, zatímco kooperativní přístup může stabilizovat trhy a zlepšit dlouhodobé růstové vyhlídky.

Oplatit stejnou mincí, nebo nabídnout příměří?

Jedním z Trumpových slibů v rámci kampaně bylo zvýšení cel na dovoz z Číny až na 60 %. Zda jeho administrativa tato cla zavede okamžitě, nebo je hodlá využít jako páku při vyjednávání, zatím není jasné. Z historických zkušeností však vyplývá, že když jdou cla nahoru, trpí tím čínský vývoz – i čínský HDP. Podle některých predikcí by mohla vysoká nová cla během nadcházejícího roku způsobit propad čínského HDP o 1-2 %. I když pokud budou zaváděna postupně, nebo se nevyšplhají tak vysoko, mohou být škody ještě snesitelné. Plnohodnotná obchodní válka by však ještě zvýšila tlak na už tak křehkou ekonomiku.

Schopnost Číňanů oplatit Američanům vlastnímicly omezuje jejich nevyrovnaná obchodní bilance se Spojenými státy. Vývoz do Číny tvoří jen malou část amerického HDP, zato čínský vývoz do Spojených států představuje významnou část tamní ekonomiky. Odveta prostřednictvím přímých cel s sebou navíc nese riziko pro novější čínská průmyslová odvětví, zejména výrobu technologií a luxusního zboží, což jsou strategické priority. V takové situaci by podobná taktika Číně nejspíš na dlouho neulevila, protože trvalejší napětí v obchodních vztazích by se ošklivě podepsalo na jejím hospodářském růstu.

Čína se ale může zaměřit na necelní strategie, například prodloužení omezení exportu klíčových nerostných surovin, jako jsou prvky vzácných zemin (REE). Ale dopady těchto opatření byly dosud jen omezené, protože se alternativní zdroje REE objevují po celém světě.

Další možností, která visí ve vzduchu, je dovolit v nadcházejícím roce devalvaci jüanu. Z řízeného uvolnění pevného měnového kurzu lze soudit, že pravděpodobnost roste, ale zatím stále není jasno. Pochopitelně, protože se nejedná o snadnou volbu. Něco takového by mohlo podkopat důvěru investorů, vyvolat odliv kapitálu a zkomplikovat situaci firem, kterým podraží náklady na dovoz. Pekingu se asi víc vyplatí zaměřit se na stabilní jüan, zajistit si finanční stabilitu a vyhnout se rozpoutání regulérní měnové války. Tak má největší šanci současné ekonomické potíže překonat. Pravděpodobnější tak je pomalá, postupná devalvace, nikoli rychlý pokles hodnoty jüanu.

Pokud se Čína naopak rozhodne deeskalovat a dosáhne nějaké dohody, může tím pomoci posílit jüan a možná přispět i k poklesu překoupeného amerického dolaru. Slabší dolar, spolu s nižší obchodní nejistotou, může zlepšit postoj trhů k čínským aktivům. K deeskalaci by ovšem byly nutné čínské ústupky v oblasti obchodu či měny. To znamená obnovit závazky k nákupu zboží, posílit jüan nebo spolupracovat na řešení geopolitických problémů, jako je například konflikt na Ukrajině. Na tom, jak daleko by byla Čína ochotná v těchto ústupcích zajít, závisí, jak dlouho by trvalo její hospodářské zotavení.

Domácí dilemata: kombinace stimulů a strukturálních reforem

I bez externích šoků vypadá čínské domácí prostředí neutěšeně. Po krátkém zotavení, které koncem loňského roku přinesly stimuly, teď ekonomika čelí problémům kvůli finančním potížím místních samospráv a riziku deflace. Krize realitního sektoru připravila domácnosti o majetek, takže se snížily jejich výdaje i investice soukromého sektoru – což jsou klasické známky bilanční recese, kdy má splácení dluhů vyšší prioritu než spotřeba a investice. Za takových podmínek je bilance pod tlakem a snižování sazeb moc nefunguje, protože nižší výpůjční náklady nepodporují poptávku.

Dochází však i k pozitivnímu posunu: Peking se nezaměřuje na snižování sazeb, ale na fiskální stimuly, které mohou zajistit přímočařejší podporu růstu. Oznámení klíčových fiskálních však lze očekávat opatření až na souběžném výročním legislativním zasedáníTwo Sessions v březnu, takže se první pololetí ponese spíše ve znamení čekání na objasnění dalších politických kroků a teprve druhé může díky fiskální reformě a potenciální deeskalaci obchodní války s USA rozhodnout o oživení zisků.

Jedním z klíčových ukazatelů bude inflace. Pokud se začne zvyšovat, může to znamenat obnovení poptávky, na což by trhy reagovaly pozitivně.

Čína má ale šanci na strukturálně optimističtější výhled, pokud dojde k zavedení reforem. Pozornost si zaslouží zejména realitní sektor, který má značné problémy. Ve spotřebitelském sektoru je klíčové vyřešit značné preventivní úspory a nízkou spotřebitelskou důvěru. To by pravděpodobně vyžadovalo zvýšení výdajů na sociální péči, penze a zdravotnictví, aby posílila záchranná síť sociálního zabezpečení. Investiční výdaje by podpořil také plán komplexní restrukturalizace úvěrů, který by pomohl místním samosprávám, které mají potíže se splácením dluhů.

Ceny akcií tlačí k zemi spousta špatných zpráv

Navzdory přetrvávajícím rizikům nejsou čínské akcie zcela beznadějné. Index MSCI China se v současnosti obchoduje s forwardovým poměrem P/E 9,7x, tedy výrazně pod pětiletým průměrem 11,62x. Existuje tedy prostor pro pohyb vzhůru, zejména pokud si Čína v 2. pololetí ujasní politické priority a zažehná obchodní nejistoty.

Investoři si možná vybaví, že podpůrný balíček z loňského září pomohl indexu MSCI China v roce 2024 k 16% zisku. Předtím se přitom tři roky po sobě propadal. Za posílením stály zejména IT, komunikace a finanční instituce, které si mohou svou pozici udržet, pokud se budou fiskální stimuly v roce 2025 dál navyšovat. Budou-li zavedena rozsáhlá fiskální opatření zaměřená na spotřebitele, může dojít i k oživení takových sektorů, jako jsou zboží denní spotřeby, internetovéobchodování, cestovní ruch a sportovní oblečení.

Klíčovými strategickými sektory jsou pro Čínu technologie (významní hráči v oblasti internetu a hardwaru), pokročilý zpracovatelský průmysl, elektromobilita a obnovitelné zdroje. Na ty se také zaměřuje dlouhodobá strategie Pekingu, takže lze očekávat jejich výraznou politickou podporu.

Odvětví související s oslabeným realitním sektorem se ovšem mohou vzpamatovávat déle. To znamená, že nemovitosti, infrastruktura a stavebnictví se mohou v nejbližší době zotavit jen omezeně.

Investoři by také měli věnovat pozornost tokům financí v celém regionu. Kvůli údajným politickým rizikům se trhy odklánějí od Jižní Korey a mají neutrální postoj k Indii, jejížrůst zpomaluje. Disproporční posílení Tchaj-wanu díky firmě TSMC se dnes zdá být přehnané. I mírně pozitivní zprávy z Číny mohou způsobit obrat toků zpět k čínským aktivům.

K trvalému posílení jüanu dojde jen těžko

Čínský jüan je v současnosti pod značným tlakem kvůli nepřetržitému růstu čínských dluhopisů, který srazil jejich výnosy na rekordní minima. 10letý referenční výnos se za poslední měsíc propadl téměř o 40 bazických bodů, až pod 1,60 %, a rozdíl mezi americkými a čínskými dluhopisovými výnosy se tak prohloubil na bezprecedentních 300 bazických bodů. To vyvíjí značný tlak na čínský jüan. A kvůli tamním hospodářským problémům, rozdílu v carry a síle amerického dolaru asi čínská měna zůstane takto oslabená i nadále. Číně se navíc může slabší jüan hodit, protože podpoří její exportní sektor.

Ovšem pokud se Pekingu podaří uzavřít úspěšnou obchodní dohodu s Washingtonem, může dojít i k jeho opětovnému zhodnocení a zvrácení trajektorie z poslední doby. Takový výsledek by přinesl čínským aktivům značnou úlevu a zvýšil tlak na oslabení amerického dolaru. Také by mohl vzniknout prostor pro silnější stimuly ze strany čínských úřadů.

K trvalému posílení by však jüan potřeboval americkou recesi, rychlejší pokles sazeb Federálních rezerv a lepší hospodářské výhledy čínské ekonomiky, které by umožnily snížit rozdíl mezi čínskými a americkými úrokovými sazbami. Což je na nadcházející rok až moc.

Charu Chanana, tržní stratéžka Saxo Bank