Zlepšení reálné ekonomiky a pokles inflace k 7 %

Spotřebitelské výdaje se v říjnu pravděpodobně zvýšily. Odhadujeme, že maloobchodní tržby bez aut meziměsíčně vzrostly o 1,0 %. Navzdory tomu výdaje domácností zůstávají utlumené vzhledem k výrazně nižší kupní síle, kterou erodovala inflace. Průmyslová produkce podle nás v říjnu rovněž vzrostla, a to výrazně o 3,5 % m/m. Pomohlo odeznívání problémů v dodavatelských řetězcích, které ve Q3 postihly tuzemské automobilky. Celkově by říjnová data z reálné ekonomiky měla ukázat, že se ekonomická výkonnost na začátku Q4 zlepšila poté, co v předešlém čtvrtletí HDP klesl o 0,5 % q/q. Očekáváme, že meziroční inflace zpomalila z říjnových 8,5 % na listopadových 7,2 %. Výše ji nadále držel technický vliv nižší srovnávací základny loňského roku. Meziměsíčně podle našeho odhadu spotřebitelské ceny klesly v průměru o 0,1 %. Levnější byly hlavně pohonné hmoty, mírně se ale snížily i regulované ceny. Meziměsíční jádrová inflace se v anualizovaném vyjádření podle nás vlivem slabé poptávky nadále pohybovala poblíž dvouprocentního cíle.

Ztráta kupní síly domácnostem příliš nedovoluje zvyšovat jejich výdaje

Maloobchodní tržby bez aut podle nás v říjnu vzrostly o 1,0 % m/m. Spotřebitelské výdaje však i tak zůstávají značně omezené vzhledem k tomu, že se kupní síla českých domácností doposud příliš neobnovuje. Reálná průměrná mzda po sezónním očištění v Q3 mezičtvrtletně vzrostla o pouhých 0,1 % q/q, když v nominálním vyjádření její meziroční růst dosáhl 7,1 %. Tržby v maloobchodě (bez aut) a službách se v Q3 mezičtvrtletně snížily o 0,3 %, respektive o 1,2 %, přičemž jeden z mála pozitivních jevů byl nárůst prodejů v maloobchodním motoristickém segmentu o 1,7 % q/q. To zřejmě souvisí s dodávkami předchozích objednávek aut. I přes námi očekávaný meziměsíční nárůst maloobchodních tržeb v říjnu, by jejich reálná úroveň stále odpovídala zhruba polovině roku 2018. Spotřebitelská důvěra se po zhoršení v předchozích dvou měsících v říjnu zlepšila. Ovšem její tříměsíční klouzavý průměr (včetně již zveřejněné listopadové hodnoty) zůstává od dubna téměř beze změny, což jen potvrzuje, že k oživení spotřebitelských výdajů zatím nedochází. Na tom příliš nemění ani námi předpokládaný meziměsíční růst v říjnu. Meziměsíčně vyšší objem karetních transakcí (+6,6 %) a na druhé straně nižší inkaso DPH (-4,1 %) v říjnu působí smíšeným dojmem (obojí je v reálném sezónně očištěném vyjádření). Podle našeho odhadu byly maloobchodní tržby bez aut v říjnu meziročně nižší o 1,6 % (WDA; letošní říjen měl o dva pracovní dny více než vloni) a v NSA vyjádření naopak o 0,8 % vyšší. U celkových tržeb přepokládáme meziroční nárůst o 0,3 % (WDA).

Pokračující oživení úvěrové aktivity domácností může naznačovat, že jejich finanční situace je solidní. Ta je navíc podpořena nahromaděnými úsporami. Ty by zejména spolu s námi očekávaným obnovením růstu reálných mezd měly podpořit oživení spotřeby domácností, která podle našeho názoru bude hlavním zdrojem růstu ekonomiky v roce 2024. Oživení spotřeby domácností by však mělo být pouze mírné a námi odhadovaný růst HDP o 1,6 % v roce 2024 tak zůstane pod potenciálem tuzemské ekonomiky. Přesto by vyšší spotřebitelské výdaje měly přispět k tomu, že jádrová inflace zůstane zvýšená a v průměru bude činit 2,9 %.

Průmyslová výroba se v říjnu zřejmě vrátila k růstu díky obnově výroby aut

Průmyslová produkce podle našeho odhadu v říjnu výrazně vzrostla po slabém výkonu v Q3, kdy se mezičtvrtletně snížila o 2,1 % a v případě zpracovatelského průmyslu ještě výrazněji o 2,9 %. Slabý výkon ve Q3 šel především na vrub obnovených problémů v dodavatelských řetězcích tuzemských automobilek. Vzniklá omezení výroby však z velké části pravděpodobně odezněla. Obnova výroby aut by tak měla významně přispět k silnému meziměsíčnímu růstu v říjnu. Odhadujeme, že celková průmyslová produkce byla meziměsíčně vyšší o 3,5 % m/m, respektive o 3,2 % ve zpracovatelském odvětví. Podle údajů AutoSAPu výroba aut v říjnu vzrostla o 33 % m/m v sezónně očištěném vyjádření a dosáhla tak druhé nejvyšší úrovně od začátku časové řady v roce 2012. Odeznění problémů v subdodávkách se v říjnu podepsalo i na zlepšení nálady v průmyslu. PMI vzrostl o 0,3 b na 42,0 b, zatímco konjunkturální průzkum ukázal na ještě výraznější zlepšení, když dosáhl nejvyšší úrovně od letošního dubna. Zatímco subindex PMI hodnotící výrobní podmínky se zvýšil již čtvrtý měsíc v řadě, jeho protějšek v konjunkturálním průzkumu výrazně klesl, což vysílá smíšené signály. Podle našeho odhadu byla průmyslová produkce v říjnu meziročně vyšší o 2,5 % (WDA) a o 8,3 % v NSA vyjádření.

Vzhledem k tomu, že zádrhele v dodavatelských řetězcích jsou prozatím zažehnány, očekáváme, že zejména producenti aut budou pokračovat v dodělávání předchozích nevyřízených zakázek, které nahromadili v posledních dvou letech. To by mělo v blízkých měsících podpořit výrobu a potažmo exportní výkon tuzemské ekonomiky. Dále se však budou průmyslníci potýkat s komplikacemi spojenými s přetrvávající nízkou poptávkou. V této souvislosti však věříme, že zlepšení situace v Německu podpoří zahraniční poptávku, i když naše očekávání ohledně růstu tamní ekonomiky pro Q4 23 a rok 2024 jsou velmi střídmá.

Vliv nižší základny částečně odezní a inflace klesne k 7 %

Meziroční růst spotřebitelských cen podle našeho odhadu v listopadu zpomalil na 7,2 % po říjnových 8,5 %. Inflace tak pravděpodobně setrvala nad úrovní ze září (6,9 % y/y), kdy dosáhla zhruba dvouletého minima. Vliv na to nadále měla nižší srovnávací základna, když vloni na podzim vláda zavedla úsporný energetický tarif. Vládní dotace byly do měsíčních zálohových plateb domácností promítány degresivním způsobem a oproti říjnu by tak tento vliv měl být slabší. Meziroční růst regulovaných cen by tak měl zpomalit z říjnových 37,1 % na 30,6 % v listopadu. V meziměsíčním vyjádření však očekáváme jejich další pokles, a to o 0,2 %. Ve srovnání s předchozími dvěma měsíci, kdy se regulované ceny snížily shodně o 1,2 % m/m, by měl být pokles regulovaných cen mírnější. Tržní složky cen energií pro domácnosti se zpožděním reflektují předchozí pokles cen na velkoobchodních trzích. Po větších vlnách zlevňování energií v září a říjnu žádný velký dodavatel snížení cen pro listopad neohlásil. K v pořadí třetí vlně výraznějšího poklesu tržních složek cen energií pravděpodobně dojde až na začátku příštího roku. V tu dobu však zároveň dojde ke zvýšení regulovaných složek. Regulovaná část ceny elektřiny pro domácnosti podle Energetického regulačního úřadu od ledna vzroste v průměru o 65,7 % a u plynu o 38,8 %. Ve výsledku tak celková cena elektřiny pro domácnosti v příštím roce pravděpodobně poroste v řádu jednotek procent, zatímco u plynu by mělo dojít k poklesu v rozsahu 10-20 %.

Mimo regulovaných cen v listopadu klesaly také ceny pohonných hmot. Ty byly podle našeho odhadu meziměsíčně nižší v průměru o 3,4 %. Přispělo k tomu výrazné zlevnění surové ropy na světových trzích, stejně tak i silnější koruna. U potravin naopak očekáváme pokračující mírný růst, a to o 0,2 % m/m. Jádrová inflace by měla zůstat utlumená kvůli přetrvávající velmi slabé poptávce. Očekáváme tak, že její meziměsíční dynamika se v anualizovaném vyjádření nadále pohybovala poblíž dvouprocentního cíle centrální banky. V meziročním vyjádření potom odhadujeme zpomalení jádrové inflace ze říjnových 4,2 % na listopadových 3,8 %.

Poblíž 7 % se meziroční inflace bude pravděpodobně pohybovat také v prosinci, v příštím roce by ale měla výrazně klesnout. Meziměsíční anualizovaná dynamika většiny složek inflace se již nějakou dobu drží poblíž dvouprocentního cíle. Kvůli ohlášenému výraznějšímu než námi očekávanému navýšení regulovaných cen energií bude pravděpodobně inflace oproti naší prognóze (1,9 % pro celkovou inflaci v roce 2024) vyšší. Pohybovat by se mohla v rozmezí 2-3 %. Rizikem je zejména výrazný nárůst regulovaných složek cen energií pro podniky, který by mohl přispět k silnějšímu lednovému přecenění. Regulovaná část ceny elektřiny se v roce 2024 pro odběratele na hladině vysokého napětí zvýší o průměrných 105,5 % a na hladině velmi vysokého napětí dokonce o 190,9 %. V případě regulované složky ceny plynu bude u středních a velkých odběratelů nárůst činit 41,8 %.

Autor: Martin Gürtler, Kevin Tran Nguyen, Komerční banka