Venezuela míří k platební neschopnosti. Kudy vede cesta z krize?

Autor: Christopher Dembik, vedoucí oddělení makroekonomické strategie Saxo Bank v Paříži

• Platební neschopnost Venezuely je v podstatě nevyhnutelná
• Výhodné půjčky od Číny výměnou za nižší ceny ropy postupně vysychají
• Klíčem k finanční budoucnosti země je státní ropná společnost PDVSA
• Východiskem z krize je růst produkce ropy, vyžaduje však účast soukromého sektoru

Ocitnutí se Venezuely v platební neschopnosti, je pouze otázkou času. I když je obsluha dluhu prioritou vlády, vzhledem ke klesající externí likviditě a zhoršující se situaci na domácí půdě je to skutečně nebetyčný úkol. Kritickými ukazateli je v tuto chvíli zejména trojciferná hyperinflace, nedostatek zboží a politická krize mezi vládou a Národním shromážděním.

Tři možné přístupy Venezuely ke splacení dluhu

Do roku 2020 má země splatit 30 % externího dluhu, který bude splatný v příštích 23 letech. Přístup k likviditě může Venezuela získat třemi způsoby:

• První možností je půjčit si přímo na finančním trhu, což implikuje, že by země musela zaplatit stále narůstající rizikovou prémii. Investoři se totiž obávají, že vláda nebude schopna splácet.

• Druhou možností, kterou země v posledních letech značně využívala, je půjčit si od spojenců, zejména od Číny. Od roku 2009 si Venezuela od Číny půjčila nejméně 60 mld. dolarů (prostřednictvím čínsko-venezuelského fondu) výměnou za nižší cenu ropy. Půjčky využila na zaplacení zahraničním výrobcům a splátky externího dluhu, např. v roce 2015. Tato výhodná směna trvala, dokud byly ceny ropy poměrně vysoké a politická situace ve Venezuele přiměřeně stabilní.

Od roku 2016 podniká Čína strategická opatření ke snížení expozice ve Venezuele, což vedlo k repatriaci čínských ropných techniků (kteří vyplňovali nedostatek místní pracovní síly), ukončení finanční pomoci a snížení dovozu ropy. V této situaci je poměrně nepravděpodobné, že by mohla Venezuela počítat s pomocí Číny při splácení svých půjček, což jen zvyšuje pravděpodobnost platební neschopnosti ve středním období.

• Poslední možností je státní ropný podnik PDVSA (Petróleos de Venezuela SA). Firma představuje hlavní zdroj příjmů celé země a možnost přístupu k zahraniční měně, a proto je klíčem pro všechny, kdo chtějí vydělat na ekonomickém chaosu a budoucnosti Venezuely.

V posledních pěti letech vytvářela PDVSA v podstatě veškeré výnosy země na měnových trzích (zhruba 93 %). Finanční mechanismus je velmi jednoduchý: PDVSA si půjčí hotovost na americkém finančním trhu prostřednictvím své místní pobočky Citgo Petroleum Corporation představující šestou největší rafinérii v USA, peníze poté převede přímo na PDVSA a značná část jde do venezuelského vládního rozpočtu.

Díky tomu, že dluhopisy jsou vydávány podle zákonů USA, které investorům nabízejí odpovídající úroveň ochrany, jsou sazby mnohem dostupnější, než pokud by dluhopisy byly vydávány v souladu s venezuelskými zákony. Do nedávné doby šlo o nejlevnější způsob, jak si země mohla půjčit.

Podceňování investic v PDVSA od období 2003-2004

Právě přístup k likviditě a zahraničním měnám však nyní ovlivňují finanční potíže PDVSA. Ty začaly už v období 2003-2004, kdy se tehdejší prezident Hugo Chavez rozhodl převést většinu příjmů PDVSA do státního rozpočtu s cílem financovat řadu sociálních programů, tzv. bolívarovské misie, namísto investic do obnovy vybavení a tím zvýšení produktivity společnosti.

Nedostatek investic se na finanční situaci PDVSA neprojevil hned, alespoň dokud byla cena ropy nad 100 USD/barel. Pořád to stačilo na pokrytí nákladů produkce jednoho barelu venezuelské ropy (jde o jedny z nejdražších barelů na světě – náklady na produkci jsou kolem 23,50 USD ve srovnání s 10 dolary na arabském poloostrově) a na stále vyrovnávání státního rozpočtu.

Propad cen ropy v roce 2014 přiblížil platební neschopnost PDVSA

Propad cen ropy od poloviny roku 2014 vedl k obrovskému poklesu produkce ropy i k nižším ziskovým maržím a daňovým výnosům. Prozatím PDVSA nadále platí vlastníkům dluhopisů „na dřevo“, což vysvětluje, proč 80 % z nich dluhopisy po jejich expiraci opět vykupuje. Společnost se tím snaží udržet zdání dobré finanční situace, ale je to zavádějící.

Firmě docházejí peníze. Splácí držitelům svých dluhopisů, aby nedošlo k přerušení finančních toků venezuelské administrativy, ale už teď nedokáže platit zahraničním firmám na ropných polích, na kterých závisí. Od roku 2015 využívá PDVSA řadu finančních instrumentů (dobropisy a krátkodobé obligace) na úhradu splatných účtů u zahraničních společností, jako je General Electric, aby oddálila dopady tohoto problému. Tyto instrumenty nejsou příliš likvidní a jsou ovlivněny výkyvy cen, ale mají dvě hlavní výhody.

Za prvé poskytují PDVSA určitý prostor při splácení věřitelům, a to až šest let. Navíc poskytují věřitelům možnost, že budou uspokojeni prostřednictvím konfiskace majetku PDVSA podle rozhodnutí Mezinárodní obchodní komory, nezávislé mezinárodní organizace se sídlem v Paříži.

Platební neschopnost PDVSA je v tomto roce nepravděpodobná, ve středním období nevyhnutelná

V nejbližším období čeká PDVSA náročný splátkový kalendář, protože má zaplatit 3,2 mld. dolarů splatných v říjnu a listopadu. Podle oficiálních informací má firma pouze 2 mld. USD v hotovosti na obsluhu svého dluhu. Přesto je platební neschopnost už v letošním roce nepravděpodobná – politická krize a platební neschopnost najednou by byly příliš složité.

Zdá se, že Venezuela je stále ochotná i schopná platit. V nejhorším případě by mohla využít oddechový čas jako minulý rok k nalezení „drobných“ na zaplacení účtů. Společnost stále může dostat novou půjčku od ruské ropné společnosti Rosneft a nabídnout své akcie ropných polí jako kolaterál. Mohla by získat finance také od venezuelských státních bank (což už využila ve výši zhruba 500 milionů USD), nebo se vláda může rozhodnout použít zahraniční rezervy centrální banky oficiálně odhadované na 10 mld. dolarů, z čehož miliarda je v hotovosti a 9 mld. USD ve zlatých cihlách.

Trumpova legislativa urychluje platební neschopnost PDVSA

Přesto se zdá, že platební neschopnost je ve středním období nevyhnutelná už kvůli dlouhotrvajícímu období nízkých cen ropy a rostoucích amerických sankcí. Vládní nařízení prezidenta Trumpa z 24. srpna 2017 posílilo sankce proti PDVSA zákazem všech transakcí týkajících se nového dluhu se splatností delší než 90 dní a zakazující společnosti Citgo vracet dividendy do Venezuely. Tím Trumpova vláda odřízla přístup k zásadnímu zdroji peněz a uspíšila platební neschopnost PDVSA a tím i Venezuely, neboť firma hraje v ekonomice země klíčovou roli.

Východiskem z krize je růst produkce ropy, vyžaduje však účast soukromého sektoru

Východisko z krize je nutně spojeno se zvýšením produkce ropy. Od roku 2005 se země snaží produkovat pět milionů barelů denně, ale tohoto cíle nikdy nedosáhla a produkce rok od roku klesá. V prvních sedmi měsících roku 2017 byla průměrná produkce ropy na 1,9 milionech barelů za den. Cílem je zvýšit produkci ropy 2,5 krát, což je možné, pouze pokud vláda umožní domácímu soukromému sektoru začít fungovat a podepisovat smlouvy se zahraničními společnostmi.

Z tohoto hlediska si Venezuela může vzít příklad ze Spojených států, které v posledních pěti letech zvýšily produkci ropy ze 4,3 milionů na 9,5 milionů barelů denně díky řadě malých soukromých producentů břidličné ropy. To však vyžaduje naprostý respekt k soukromému vlastnictví, ochranu minoritních investorů a politickou stabilitu.

O autorovi:

Christopher Dembik je vedoucím oddělení makroekonomické strategie Saxo Bank v Paříži. Členem týmu Saxo Bank se stal v roce 2014 a vedoucím makroekonomické strategie je od roku 2016. Zaměřuje se na analýzu monetární politiky a globální makroekonomický vývoj ovlivněný fundamentálními ukazateli, náladou trhu a technickou analýzou.

V roce 2015 získal cenu Thomson Reuters StarMine pro nejlepší makroekonomické předpovědi ve Francii. Pro Saxo Bank tvoří Dembik měsíční Makroekonomické vyhlídky, které se zaměřují na monetární politiku, a pravidelně vydává své analýzy francouzské a polské ekonomiky. Často je citován v mezinárodních zpravodajských médiích, jako jsou např. Bloomberg, TF1 a Newsweek.

Dembik dříve pracoval jako analytik francouzského velvyslanectví v Tel Avivu a během studií na Ekonomickém ústavu Polské akademie věd napsal práci na téma budoucnosti eurozóny.

Christopher Dembik vystudoval fakultu mezinárodních studií na Sciences Po Paris. Jeho rodným jazykem je francouzština, ale mluví také dobře anglicky a španělsky a domluví se trochu hebrejsky.

O Saxo Bank

Skupina Saxo Bank (Saxo), specialista na multi-asset obchodování a investice, nabízí kompletní sadu obchodních a investičních nástrojů, technologií a strategií. Už téměř 25 let nabízí Saxo Bank jednotlivcům i firmám přístup k profesionálnímu obchodování a investicím prostřednictvím technologií a zkušeností.

Plně licencovaná a regulovaná banka umožňuje soukromým investorům a institucionálním klientům snadno obchodovat s více aktivy z jediného účtu na různých elektronických zařízeních. Kromě toho poskytuje Saxo Bank svým firemním klientům, např. bankám a makléřům přístup k multi-asset obchodům, prvotřídním makléřským službám a obchodní technologii.

Mnohokrát oceněné obchodovací technologické platformy jsou dostupné ve více než 20 jazycích a jsou využívány více než stovkou finančních institucí na celém světě. Saxo Bank, která byla založena roku 1992, sídlí v Kodani a zaměstnává 1500 lidí ve finančních centrech po celém světě, včetně Londýna, Singapuru, Paříže, Curychu, Dubaje a Tokia.