Amerika na prvním místě, protekcionismus na prvním místě

Autor: Christopher Dembik, vedoucí oddělení makroekonomické strategie Saxo Bank v Paříži

• „Trumpův obchod“ je bublina, která praskne
• Protekcionismus je chybný model
• Reálné riziko v roce 2017 představuje krize politiky ECB

Trumpův efekt je spekulativní bublina a jako všechny bubliny nakonec praskne, jakmile si investoři uvědomí, že nový prezident své sliby nedokáže splnit.

Do teď byl nejviditelnějším výsledkem Trumpova vítězství nárůst úrokových sazeb (od 8. listopadu je to o 50 bazických bodů na amerických desetiletých dluhopisech). Investoři už předpokládají, že Trumpova ekonomická politika bude inflační. Klid na trhu je ale neopodstatněný vzhledem k protekcionistické politice, kterou prezidentův nástupní projev jen potvrdil („Musíme ochránit naše hranice před nebezpečím ostatních zemí, které přebírají naši výrobu, kradou naše firmy a ničí naše pracovní místa. Nakupujte americké výrobky a najímejte Američany.“)

Návrat do reality by pro investory mohl být tvrdý, protože v globalizovaném světě je protekcionismus pro jakoukoli zemi ekonomicky příliš nákladný.

Americká ekonomika Trumpa vlastně nepotřebuje

První otázka, kterou si musíme položit, je, zda americká ekonomika vůbec Trumpa doopravdy potřebuje. Koneckonců jsou ekonomické výsledky po Obamově administrativě víceméně pozitivní.

Ekonomické ukazatele jsou poměrně dobré. Barack Obama a guvernérka Fedu Janet Yellenová za sebou zanechali zdravou ekonomiku, která je v mnoha ohledech silnější než v roce 2008, zejména pokud jde o finanční sektor.

Jak ukazuje index Citi Economic Surprise Index v následujícím grafu, nejnovější údaje jsou mnohem lepší, než co se očekávalo pro čtvrté čtvrtletí roku 2016 a začátek tohoto roku. To je Obamův odkaz.

Díky Saxo Trader si můžete vytvářet své vlastní grafy. Klikněte sem a dozvíte se více

Zdroj: Saxo Bank

Trh práce má téměř plnou zaměstnanost. Za poslední dva roky vytvořil trh práce 4,9 milionu pracovních míst, což vyústilo ve 4,7% míru nezaměstnanosti. Počet nezaměstnaných aktivně hledajících práci (pohyblivý čtyřtýdenní průměr) je nejnižší od roku 1973, viz graf níže.

I ve skupinách obyvatel, které jsou obvykle nejvíce rizikové, se v posledních měsících objevilo jasné zlepšení. Díky tomu kleslo procento Američanů bez práce ve věkové skupině 25 až 34 let ke konci roku 2016 pod 22 %. Je to poprvé od září roku 2008.

I přes nedávná zlepšení je úroveň participace trhu práce stále nízká (62,7 % v prosinci), což znamená, že americká ekonomika ještě nedosáhla plné zaměstnanosti, i když už se blíží.

Zdroj: Saxo Bank

Kromě toho se navrátila „dobrá“ inflace. Na rozdíl od eurozóny není nárůst inflace způsoben vyššími cenami energií, ale také růstem průměrné mzdy (v prosinci o 0,4 %) vyvolaným nedostatkem kvalifikovaných zaměstnanců.

Rovnováha mezi zaměstnanci a zaměstnavateli se pomalu přesouvá směrem k zaměstnancům, což je poměrně pozitivní signál. Můžeme předpokládat, že vyšší inflace (předpověď pro rok 2017 je na 2 %) by mohla snížit celkové zadlužení amerických domácností (kolem 12,29 bilionu dolarů) a snížit riziko spojené se vzdělávací bublinou v USA (která podle Fedu představuje přes 1,23 bilionu dolarů).

Za Obamou však nezůstaly jen samé dobré zprávy. Jeho hlavním ekonomickým neúspěchem je, že nedokázal zabránit nárůstu nerovnosti, což je klíčem k vysvětlení Trumpova vítězství. Podíl bohatství v rukách nejbohatšího 1 % opět dosáhl maximální úrovně z konce 30. let minulého století (kolem 17 %), zatímco do poloviny sedmdesátých let tento ukazatel soustavně klesal.

Trumpem navrhovaná ekonomická opatření jednoznačně nedokáží vyřešit otázku nerovnosti, což by mohlo vést k růstu rozhořčení voličů. Ekonomický smysl dávají vlastně jen dvě ekonomická opatření: plán na investice do infrastruktury a v menším měřítku i snížení daní.

Plánovaná 1,5 billonová investice do infrastruktury je založena na doporučení Americké společnosti stavebních inženýrů, která uvádí, že do roku 2020 je potřeba investovat téměř 3,6 billonu dolarů, pokud má současná infrastruktura zůstat zachována (některé její části pocházejí ještě z doby prezidenta Eisenhowera) na přiměřené úrovni.

Tento program by mohl pomoci posílit produktivitu, která představuje dlouhodobý problém pro americký růst, a mohla by prodloužit ekonomický cyklus – ale nikde není záruka, že program bude uskutečněn. To závisí na dobré vůli Kongresu a Republikánské strany. Prezident Trump původně zvažoval, že nechá investice do infrastruktury zcela na soukromém sektoru, ale v poslední době změnil názor a chce, aby si rezort půjčil prostřednictvím 50 a 100 letých T-dluhopisů.

Ačkoli Republikánská strana drží stejnou linii jako prezident, pokud jde o zrušení Obamacare, na výše uvedený program se mohou brzy objevit rozdílné názory, což by vedlo ke zvyšování veřejného dluhu. Mluvčí Sněmovny reprezentantů Paul Ryan by se mohl stát vůdcem opozice během Trumpova prvního období.

Politicky řečeno by plán na snížení daní mohl získat širší podporu. Daňové úvěry (např. ty odsouhlasené v letech 2001 a 2008) v historii vedly ke zvýšení spotřeby, zejména mezi nejchudšími a zadluženými domácnostmi. Okolo 60-70 % distribuovaných peněz se obvykle do ekonomiky vrátí v průběhu následujících měsíců a riziko, že si je lidé budou ukládat, je poměrně nízké.

Jediný rozdíl, který stojí za povšimnutí oproti minulým obdobím, je, že toto opatření přichází mimo krizi, takže je možné, že si lidé přece jen uloží více prostředků než jindy, zejména pokud jde o střední třídu.

Nová éra konfliktů

Druhou otázkou je, jaký vztah bude Trump mít se svými hlavními partnery. Drobným vodítkem do budoucnosti by mohl být Trumpův oblíbený citát z Bible: „oko za oko, zub za zub“. Je téměř jisté, že Trumpovo prezidentské období přinese novou éru konfliktů doma i v zahraničí.

Americký prezident je především obchodník (nikoli „šílenec“, jak jej překřtil jeden můj belgický kolega). Je to oportunista, který bude podporovat všechna oportunistická spojenectví, podobně jako Čína, což by mohlo zpočátku vážně zmást evropské partnery USA.

Pokud jde o obchod, Trump se prezentuje jako zastánce protekcionismu. Nejde však o pózu, jak si mnozí myslí, ale o skutečné přesvědčení. Už na konci osmdesátých let veřejně vystupoval proti dohodám o volném obchodu. Protekcionismus je nezvratně spojen s politickou historií Spojených států. Ekonomický rozvoj země byl do značné míry vybudován na protekcionismu devatenáctého století.

Mezi lety 1812 až 1849 vzrostla průměrná cla z 25 % na 40 %, což nezabránilo masivnímu nárůstu bohatství. Úspěch amerického příkladu můžeme z velké části vysvětlit na teorii o velikosti národů. Ta tvrdí, že jsou určité přínosy plynoucí z velikosti země, postavené na úsporách z rozsahu. Domácí firmy mají lepší výsledky, pokud mají přístup na velký trh, to dalo vzniknout velmi konkurenčnímu výrobnímu sektoru v 19. století.

Avšak v globalizovaném světě už tento přístup není možný. Protekcionismus se v podstatě stává daní uvalenou na domácnosti, protože dovážené zboží bude příliš drahé. Pokud někdo věří, že rozvinutá země, jako jsou Spojené státy, může vyprodukovat zboží od A do Z bez zvýšených nákladů, je to pouhá iluze.

Prozatím se Trump zaměřil na Mexiko, což je snadný cíl, neboť 80 % mexického exportu směřuje do USA. Skutečným cílem nového prezidenta je však Čína.

A ta bude daleko tvrdším soupeřem. Jedno číslo potvrzuje výši ekonomických nákladů na obchodní válku mezi Pekingem a Washingtonem: Čína a země vyvážející do Číny tvoří 40 % HDP (3,1 bilionu dolarů). Pokud to bude potřeba, může si Čína vybrat ze dvou způsobů, jak vůči Spojeným státům postupovat:

• Může se rozhodnout nakoupit méně amerických T-dluhopisů, což by vedlo ke zvýšení úrokových sazeb a ztížení Trumpova programu obnovy infrastruktury.

• V případě obchodního sporu (např. zvýšení celních tarifů) se může obrátit na Orgán pro řešení sporů Světové obchodní organizace (WTO). To by znamenalo dlouhý a složitý proces, jehož výsledek by však byl pro Spojené státy závazný. V případě neuposlechnutí by mohlo dojít i k odchodu z této mezinárodní organizace. To by bylo ekonomicky nebezpečné řešení, protože WTO docela dobře chrání americké exportéry.

Pokud jde o monetární politiku, konflikt mezi Trumpem a Yellenovou není nijak neobvyklý. Stačí si vzpomenout na konflikt mezi prezidentem Carterem a tehdejším guvernérem Fedu Arthurem Burnsem ke konci sedmdesátých let, který vedl k tomu, že jeho mandát nebyl obnoven.

Současná situace nabízí řadu podobností – rivalita, která se projevila během kampaně a vyhrotila se kolem otázky nezávislosti Fedu. Tehdy to po nástupu Cartera k moci vedlo k výrazné kritice monetární politiky.

Současný konflikt se určitě dotkne normalizace monetární politiky. Trumpova politika obnovy infrastruktury potřebuje poměrně nízké sazby, pokud má zajistit konkurenceschopný směnný kurz a zajímavé náklady na půjčky. Fed však jasně plánuje další zvyšování úrokových sazeb, možná dokonce rychleji, než trh předpokládá.

Janet Yellenová i kandidáti na uprázdněné křeslo guvernéra Fedu (Glenn Hubbard, John Taylor, tvůrce známého Taylorova pravidla, a Kevin Warsh) všichni podporují vyšší sazby. Nevyhnutelný odchod Janet Yellenové na konci jejího období v únoru 2018 tedy v žádném případě nezaručuje, že její nástupce bude přáním Bílého domu více nakloněný.

Je třeba se obávat výrazného napětí mezi Trumpem a Fedem, které se bude propírat na veřejnosti, protože by to mohlo ohrozit komunikaci mezi centrální bankou a trhy a mít negativní dopad na přenos monetárních opatření.

Dopad na eurozónu

Trh se shoduje na tom, že rozdíly v monetární politice Evropské centrální banky a Fedu povedou k posílení dolaru a oslabení eura. V krátkém období je poměrně obtížné říct, co by mohlo posílení dolaru ohrozit, ale ve středním období je nepravděpodobné, že by tento trend vydržel. Trumpova ekonomická politika (i kdyby ji realizoval jen zčásti) by měla vést ke zvýšení vládních úrokových sazeb a rostoucím inflačním tlakům.

Pokud mají toto období překonat, nemají Spojené státy jinou možnost než devalvovat, aby mohly inflaci exportovat svým obchodním partnerům. Je to totéž, co udělal Nixon v sedmdesátých a Reagan v osmdesátých letech pod tlakem amerického průmyslu. Pro eurozónu by to znamenalo nový cyklus rostoucích úrokových sazeb, silnější euro a nárůst inflace, což by přímo negativně ovlivnilo nákupní sílu domácností, zejména v zemích s nízkým růstem, např. Francii.

Za těchto podmínek bude muset ECB udržet svůj akomodativní postoj déle, než měla v plánu, což by mohlo vést k růstu napětí mezi zastánci Draghiho a Německem, které volá po ukončení těchto opatření.

Nebezpečí, které Trump v roce 2017 znamená, je skutečné, ale větším nebezpečím, které však investoři ignorují, je možnost otevřené krize v rámci ECB, pokud jde o směřování monetární politiky.

O autorovi:

Christopher Dembik se stal členem týmu Saxo Bank v roce 2014 poté, co pracoval jako analytik francouzského velvyslanectví v Tel Avivu, kde pracoval v týmu pro finanční start-upy specializované na forexové obchody a analýzu v Izraeli.

Ve Francii i jinde ve světě je často dotazován vlivnými obchodními a finančními médii na jeho názory na makroekonomické trendy, politiku centrálních bank, evropskou ekonomiku i domácí ekonomickou politiku. Pravidelně uvádí sloupky pro televizní pořad „Le Gros mot de l?Eco“ na kanálu France 24, nebo „C?est votre argent“ na BFM Business a Xerfi Canal.

Christopher je činorodým spisovatelem a nyní právě dokončuje knihu nazvanou „Principy současné ekonomie“, která bude vydána během roku 2016. Je také členem francouzského ekonomickéhoé think-tanku Nadace Concorde.

Vystudoval fakultu mezinárodních studií na Sciences Po Paris a získal magisterský titul i na Ekonomickém ústavu Polské akademie věd.

Jeho rodným jazykem je francouzština, ale mluví také dobře anglicky a španělsky a domluví se trochu hebrejsky.

O Saxo Bank

Skupina Saxo Bank (Saxo), specialista na multi-asset obchodování a investice, nabízí kompletní sadu obchodních a investičních nástrojů, technologií a strategií. Už téměř 25 let nabízí Saxo Bank jednotlivcům i firmám přístup k profesionálnímu obchodování a investicím prostřednictvím technologií a zkušeností. Plně licencovaná a regulovaná banka umožňuje soukromým investorům a institucionálním klientům snadno obchodovat s více aktivy z jediného účtu na různých elektronických zařízeních. Kromě toho poskytuje Saxo Bank svým firemním klientům, např. bankám a makléřům přístup k multi-asset obchodům, prvotřídním makléřským službám a obchodní technologii. Mnohokrát oceněné obchodovací technologické platformy jsou dostupné ve více než 20 jazycích a jsou využívány více než stovkou finančních institucí na celém světě. Saxo Bank, která byla založena roku 1992, sídlí v Kodani a zaměstnává 1500 lidí ve finančních centrech po celém světě, včetně Londýna, Singapuru, Paříže, Curychu, Dubaje a Tokia.