
Ackman v poslední době na sebe upozornil kritikou Fedu, který zvýšil sazby o 25 bazických bodů na svém posledním zasedání v září. Tento krok byl překvapivý hned z několika důvodů. Například Kevin Warsh byl Trumpem nominován zcela s opačným úkolem. Ale trhy vytvořily očekávání, že Fed zvedne sazby, a tak cesta byla ke zvýšení volná. Hlavním důvodem bylo vytvořit restriktivní prostředí pro inflaci.
A právě tento úmysl Ackman zpochybnil a neváhal jít ještě dál ve svém tázání: Co když vyšší sazby už inflaci nesnižují? A co když ji za určitých okolností dokonce zvyšují?
Když vyšší sazby přestávají fungovat
Mechanismus Fedu je přitom dobře známý. Vyšší sazby zdraží úvěry. Domácnosti méně utrácejí, firmy omezí investice a poptávka klesne. Slabší poptávka potom tlačí inflaci dolů. Fungovalo to mnohokrát a z velké části na tomto principu stojí současná měnová politika. Jenomže co když je to nyní jiné?
U posledního utahovacího cyklu jsme viděli, že už fungoval jinak. Především se zvýšení sazeb projevovalo velmi pomalu v reálné ekonomice. A to byla novinka. Mohlo za to především prostředí. Dříve ovládaly finanční trhy firmy, které měly do detailu propočítané marže, na které byl obrovský tlak. Zvýšení úvěru se prakticky hned projevilo poklesem čistého zisku, symbolem toho může být automobilový průmysl. Nyní však žijeme v technologické době, kdy tyto firmy mají obrovské marže, a tak nejsou tak citlivé na výši úroků. A to ještě nebyla tak rozšířená umělá inteligence.
A právě tu Ackman do své úvahy zapojuje. Velké technologické společnosti dnes neutrácejí stovky miliard dolarů za datová centra proto, že jsou peníze levné. Utrácejí je proto, že věří, že vítězství v závodě o umělou inteligenci má téměř neomezenou návratnost. Microsoft, Alphabet, Amazon nebo Meta tedy možná své investice neomezí ani ve chvíli, kdy budou sazby o procentní bod nebo dva vyšší.
AI závod, který drahé peníze nezastaví
A právě zde začíná být Ackmanova myšlenka zajímavá. Pokud vyšší sazby nedokážou tuto investiční poptávku zničit, pouze ji prodraží. Datové centrum se stejně postaví. Elektrárna se stejně bude muset financovat. Přenosová síť se stejně bude muset rozšířit. Jen kapitál bude dražší.
Tyto náklady však někdo nakonec zaplatí. Vyšší úrokové náklady se mohou propsat do cen elektřiny, nájmů, infrastruktury nebo služeb. Fed tak zvýší sazby, aby utlumil inflaci, ale část ekonomiky na vyšší sazby vůbec nereaguje omezením poptávky. Pouze začne fungovat s vyššími náklady.
A pak přichází ona hříšná myšlenka. Co když Fed v takové situaci bojuje proti inflaci způsobem, který část inflace sám vytváří?
Ackman šel ještě dál. Pokud inflace po zvýšení sazeb neklesne, centrální banka může sazby zvýšit znovu. Náklady kapitálu dál vzrostou, ale investiční závod kolem AI bude pokračovat. Výsledkem by teoreticky mohla být velmi nepříjemná spirála.
Může Fed roztočit vlastní inflační spirálu?
Námitka proti této úvaze je ta, že by se zvýšené sazby projevily u ostatních ekonomických aktérů. A to by pak vedlo i k vytvoření tlaku na hyperscalery. Tato námitka má něco do sebe. Ale aby se projevila, muselo by období vysokých sazeb trvat velmi dlouho. A to dnes není jisté.
Matěj Široký



