Japonské akcie: Odlišme levné od podhodnocených

Kombinace ekonomické transformace a korporátních reforem nadále posiluje příležitosti pro hodnotové investování na japonském akciovém trhu. Portfolio manažer Min Zeng ze společnosti Fidelity International přibližuje současné tržní prostředí a vysvětluje, jak identifikuje skutečně podhodnocené společnosti, nikoliv pouze ty, které jsou levné.

Klíčové body

• Index Nikkei 225 v posledním období těžil z rally ve společnostech spojených s umělou inteligencí, polovodiči, datovými centry a z dalších dynamických růstových titulů, což jim tak více hrálo do karet než strategie s důrazem na valuaci.
• Hodnotové akcie v Japonsku však nadále podporuje vyšší inflační prostředí, růst domácích úrokových sazeb, zlepšující se kapitálová disciplína i pokračující reforma správy a řízení společností.

Hodnotový přístup není pouze o nákupu na první pohled levných akcií. Klíčové je identifikovat nesprávně naceněný ziskový potenciál, důvěryhodnou cestu k přecenění společnosti a katalyzátory změny, a zároveň se vyhnout firmám, jejichž nízké ocenění pouze odráží zhoršující se fundamenty.

Japonský trh zažívá jednu z nejvýraznějších rally poslední dekády

Růst indexu Nikkei 225 byl podpořen velmi specifickým tržním prostředím. Tahounem trhu se staly především společnosti zaměřené na umělou inteligenci, polovodiče, datová centra a další růstové tituly s vyšší volatilitou. Jelikož je Nikkei 225 relativně úzký cenově vážený index, může být výrazně ovlivněn malým počtem velkých společností s vysokou cenou akcií. To těmto společnostem vytvořilo podporu nejen vůči širším japonským akciovým indexům, ale i vůči disciplinovanějším hodnotovým strategiím.

Přesto podle Min Zenga není vhodné interpretovat současný vývoj jako plošný přesun investorů od hodnotových k růstovým akciím. Nedávná rally proběhla v mnohem užším spektru. Trh táhnou především tituly navázané na AI a polovodiče, zatímco řada dalších růstových segmentů podobnou podporu zisků nezažila. Současný růst tak lze spíše označit za momentum poháněné umělou inteligencí než za návrat širokého růstového trendu.

Část tohoto růstu je navíc podpořena fundamenty. Některé společnosti z oblasti AI a polovodičů zaznamenaly výrazné zlepšení výhledu zisků, nejde tedy pouze o spekulativní pohyb trhu. Zároveň to ale znamená, že vývoj indexu Nikkei 225 je stále více závislý na úzkém okruhu očekávání. Pokud by došlo ke zpomalení investic do AI, oslabení ziskovosti polovodičového sektoru nebo poklesu ochoty investorů podstupovat riziko, mohla by se současná koncentrace stát zdrojem zvýšené zranitelnosti trhu.

Naopak investiční příležitosti v hodnotovém segmentu zůstávají podle Fidelity nadále atraktivní. Vyšší inflace, růst domácích sazeb, lepší kapitálová disciplína a pokračující reforma korporátní správy vytvářejí příležitosti zejména u společností, které mají prostor pro zlepšení marží a návratnosti kapitálu, efektivnější využití bilance nebo zvýšení odměn pro akcionáře. Právě zde zůstává aktivní výběr akcií zásadní.

Zdroj: Fidelity International

Rozdíl mezi tím, co je levné a podhodnocené

Rozlišení mezi růstovými a hodnotovými akciemi není pouze otázkou valuace. Důležitější je rozlišit mezi akcií, která je pouze levná, a akcií, která je skutečně podhodnocená.

Nízký násobek ocenění automaticky neznamená atraktivní investici. Společnost obchodovaná za trojnásobek zisků v silně cyklickém nebo komoditním odvětví může působit levně, avšak pokud jsou zisky na vrcholu cyklu a pravděpodobně poklesnou, může jít o takzvanou value trap. Naopak firma obchodovaná za 35násobek zisků nemusí být drahá, pokud se její zisky nacházejí na dně cyklu a mají výrazný potenciál růstu.

Proto se Fidelity zaměřuje především na normalizovaný ziskový potenciál, směr revizí očekávání a očekávání trhu, nikoliv pouze na tradiční valuace. Akcie mohou na základě aktuálních zisků působit draze, ale přesto být podhodnocené, pokud trh podceňuje budoucí cash flow společnosti. Stejně tak nízký poměr ceny k účetní hodnotě nebo k ziskům může být oprávněný v případě firem se strukturálně oslabenými fundamenty.

Podle Min Zenga nízká hodnota neznamená automaticky nejlevnější segment trhu. Některá silně cyklická odvětví, například automobilový nebo ocelářský sektor, mohou vypadat levně, ale jejich cykličnost zůstává vysoká a v současném prostředí nejsou příliš atraktivní. Za skutečně zajímavou hodnotovou příležitost považuje Fidelity situace, kdy jsou valuace nízké, očekávání trhu utlumená a zároveň existuje cesta k odemknutí hodnoty – například prostřednictvím oživení zisků, lepší cenotvorby, efektivnější rozvahy, reformy corporate governance nebo vyšších výplat akcionářům.

Tento rozdíl je podle fond manažerů obzvlášť důležitý právě v dnešním Japonsku. Návrat inflace, růst mezd, obnovená cenotvorba firem i pokračující reforma správy společností vytvářejí příležitosti v segmentech, které byly dříve považovány za „old economy“ hodnotové tituly. Profitovat mohou například banky nebo vybrané stavební společnosti. Klíčová však zůstává selektivita. Ne všechny hodnotové sektory mají stejný potenciál přecenění – telekomunikace mohou působit defenzivně, ale postrádají silný katalyzátor, zatímco hluboce hodnotové sektory, jako automobilky nebo ocelárny, zůstávají výrazně cyklické.

Fidelity zároveň odmítá vnímat jednotlivá odvětví jako trvale „růstová“ nebo „hodnotová“. Například polovodičové společnosti se mohou mezi těmito kategoriemi přesouvat podle fáze cyklu a tržních očekávání. Některé akcie, které se dnes zdají drahé z pohledu krátkodobých zisků, mohou být ve skutečnosti podhodnocené, pokud je konsensus trhu příliš konzervativní. Naopak dříve růstové segmenty, jako jsou různé přístroje, spotřební zboží nebo kosmetika, mohou o svůj prémiový status přijít, pokud oslabí faktory, které jejich růst podporovaly – například poptávka z Číny.

„Náš hodnotový přístup není pouze o nákupu na první pohled levných akcií. Zaměřujeme se na identifikaci nesprávně oceněného ziskového potenciálu, důvěryhodné cesty k přecenění a katalyzátorů změny, přičemž se vyhýbáme firmám, jejichž nízké ocenění pouze odráží zhoršující se fundamenty,“ uzavírá Min Zeng.

Zdroj: Fidelity International