Výnosy státních dluhopisů máme z velké části ve vlastních rukou.

Klíčové odrážky

• Euro může českému státu zlevnit financování, samo však nezaručí nízké výnosy.
• O ceně dluhu rozhodují hlavně inflace, důvěryhodnost politiky a výše zadlužení.
• Vlastní měna levnému financování nebrání, jak ukazují Švédsko i Švýcarsko.

V poslední době se často objevuje argument, že kdyby ČR přijala euro, tak by si stát automaticky půjčoval levněji. A jako důkaz se používá rozdíl ve výnosech státních dluhopisů mezi ČR a Slovenskem. Něco na tom skutečně je. Český desetiletý dluhopis aktuálně nese zhruba 5,36 %, zatímco slovenský cca 4,43 %. Část tohoto rozdílu skutečně souvisí s eurem. Slovensko nenese kurzové riziko vůči euru, jeho dluhopisy jsou součástí většího eurového trhu a podléhají stejné měnové politice jako německé či francouzské dluhopisy. Byla by ale chyba z toho vyvozovat, že hlavním řešením vysokých českých výnosů je zavedení eura. Výnos dluhopisu totiž není výhradně jen cenou měny. Je především cenou důvěry v budoucí inflaci a ve schopnost státu udržet své finance pod kontrolou. Slovenský příklad je vlastně zajímavý i z opačného důvodu. Slovensko rozhodně nemá zdravější veřejné finance než ČR. Evropská komise očekává letos slovenský deficit kolem 4,6 % HDP a v roce 2027 dokonce 5,4 %, přičemž vládní dluh má dále růst. V ČR letos Evropská komise očekává deficit 2,8 % a vládní dluh necelých 46 % k HDP. Euro tedy Slovensku pomáhá financovat se levněji i přes horší fiskální čísla. Ukazuje, že členství v eurozóně může na určitou dobu část fiskálního rizika překrýt nižší rizikovou prémií.

Právě zde ale zároveň vidím určité riziko přílišného spoléhání se na levnější financování po případném vstupu do eurozóny. Vyšší úrok, který stát musí platit za nový dluh, je nepříjemný. Zároveň ale funguje jako velmi konkrétní varování, že další zadlužování něco stojí. Pokud se tento signál oslabí, může klesnout i politický tlak na snižování deficitů. Neznamená to, že vstup do eurozóny automaticky vede k nezodpovědnému hospodaření. Ekonomická literatura ale tento problém zná jako riziko oslabení tržní disciplíny či morálního hazardu. Evropská centrální banka (ECB) navíc upozorňuje na nepříjemnou vlastnost dluhopisových trhů. Fiskální riziko může být dlouho podceňováno a potom se velmi rychle přecenit opačným směrem. Výnosy tak nemusí růst pomalu spolu se zadlužením. Mohou být dlouho relativně nízké a po ztrátě důvěry vyskočit velmi prudce a velmi vysoko. Ostatně dluhová krize eurozóny z let 2010 až 2012 je toho zářným příkladem. 

Dobrou protiváhu ke Slovensku podle mě představuje Švédsko. Tato země není členem eurozóny a používá vlastní měnu (švédskou korunu), přesto se její desetiletý státní dluhopis obchoduje s výnosem jen lehce nad 3,20 %. To je v současnosti dokonce méně než u Německa s téměř 3,60 %. Jedním z důvodů jsou velmi zdravé veřejné finance. Švédský vládní dluh byl loni jen něco přes 35 % k HDP. Ani ve Švédsku samozřejmě výnos dluhopisů neurčuje pouze státní rozpočet. Pomáhá nízká inflace, důvěryhodná měnová politika i dlouhodobá důvěra investorů ve švédské instituce. Podstatné ale je, že vlastní měna sama o sobě není překážkou velmi levného financování.

Ještě extrémnější příklad nabízí Švýcarsko. Jeho desetiletý dluhopis nese kolem 0,55 % a země přitom stojí mimo eurozónu. Švýcarsko je ovšem natolik specifické, že bych ho za realistický vzor pro ČR nepovažoval. Švýcarský frank funguje jako globální bezpečný přístav, inflace je velmi nízká a základní sazba centrální banky je na nule. K tomu se přidávají velmi zdravé veřejné finance a relativně malá nabídka státních dluhopisů. Přesto i Švýcarsko připomíná jednoduchou věc. Členství v eurozóně není podmínkou toho, aby investoři byli ochotni půjčovat státu velmi levně.

Českým cílem by proto nemělo být hledat „měnovou zkratku“ k levnějšímu dluhu. Euro může část nákladů financování snížit odstraněním kurzového rizika a přístupem na hlubší kapitálový trh. O dlouhodobé ceně českého dluhu ale bude stále rozhodovat především inflace, důvěryhodnost hospodářské politiky a to, jak velké množství nového dluhu bude stát každý rok nabízet investorům. Český dluh je dnes sice stále relativně nízký, ale velkým problémem je jeho směr. Pokud se bude ČR zadlužovat tempem jaký je plánován pro rok 2027, tak se za deset let může poměr vládního dluhu k HDP vyšplhat velmi dobře do rozmezí 55–60 %. Pokud chceme nižší výnosy trvale, nejspolehlivější cestou je přesvědčit investory, že růst vládního dluhu nebude pokračovat bez omezení. Měnu lze změnit rozhodnutím. Důvěru trhu si je však potřeba dlouhodobě odpracovat.

FAQ

Zlevnilo by euro český státní dluh?

Mohlo by snížit část nákladů, ale nezaručilo by rozhodně trvale nízké výnosy.

Co nejvíce ovlivňuje výnosy dluhopisů?

Inflační očekávání, fiskální disciplína a důvěra investorů.

Je euro podmínkou levného financování?

Ne, příkladem jsou Švédsko a Švýcarsko.

Čtěte více

• Výnosy ropných firem Exxon a Chevron kvůli levné ropě klesly
  Výnosy dvou největších amerických ropných společností Exxon Mobil a Chevron v prvním čtvrtletí klesly kvůli nízkým cenám ropy. Chevronu sice vzrostl zisk, avšak za pomoci prodeje majetku v Ázerbájdžánu a na Filipínách. Exxon se propadl do ztráty kvůli odpisu hodnoty zásob. Vyplývá to z dnešních prohlášení společností.
• Výnosy rostou moc rychle, co na to Fed? Akcie se sbírají po propadu
  Dluhopisový trh, hlavně ten americký, se naplno stal středobodem dění na finančních trzích. Nárůst výnosů není nový fenomén, trvá už půl roku. Tempo však začíná být varovné, na což včerejšek rázně upozornil. Spolu s tím zintenzivněl výprodej akcií s vysokými valuacemi či stojícími na růstu budoucích peněžních toků, pod tlak se dostalo zlato i průmyslové kovy. Dolaru naopak taková situace vyhovuje.
• Výnosy rostou po datech, americké akcie jsou na tom odpoledne smíšeně
  Odpolední obchodování ovlivnila data z amerického trhu práce. Byla na první pohled o poznání lepší, než se čekalo. Když vezmeme v potaz detaily reportu, tak podle nás jde o dobrá, ale nikoli tak skvělá čísla. To je ale vlastně pro akcie příznivé, neboť obavy z dřívější akce Fedu nebudou tolik stoupat.
• Výnosy rostou, zlato padá, akcie dnes vyčkávají
  Za pozornost dnes určitě stojí značný nárůst výnosů v eurozóně, kde se například německý 10Y výnos zvedl o více než 5 bazických bodů. K tomuto pohybu nedaly důvod nové zprávy a index Ifo naopak v souladu s dřívějším PMI doložil problémy s výrobou, které čelí průmysl.
• Výnosys Alibaba: chystá se další silný kvartál?
  Poté, co Alibaba (BABA) letos opět snadno překonal trh, analytici vychvalují jak jeho ekomerci tak cloud business a předpovídají, že jednodho dne z něj bude bilion dolarová market-cap společnost.
• Výnosy se v roce 2020 vrátí
  Na akciových trzích proběhlo poté, co pominulo období kvantitativního utahování ze strany FEDu a pomalejšího růstu zisků v roce 2019, oživení. Navzdory eskalaci obchodní války uprostřed roku a politickému neklidu v Evropě, obrat politiky FEDu o 180 stupňů, tedy trojnásobné snížení sazeb a obnovená expanze účetní rozvahy, pomohly zklidnit obavy z recese. Zatímco odvětví průmyslu šlo do recese, jeho snížená důležitost pro celkový HDP a pokračující odolnost amerického spotřebitele znamená, že v roce 2020 očekáváme pro globální ekonomiku spíš měkké přistání. Výnosy pravděpodobně klesnou na minimum a potom budou stoupat: po nevýrazném roce 2019 by měl být předpokládaný růst výnosů v roce 2020 kolem 8 procent.
• Výnosy společnosti Hims & Hers nedosáhly na očekávání i přes meziroční růst o 73 %
  Americká telemedicínská společnost Hims & Hers zveřejnila výsledky hospodaření za 2Q roku 2025. Výnosy zaznamenaly meziroční růst o 73 %, i přesto nedosáhly na očekávání trhu. Analytici upozornili na výnosy z léků na hubnutí a na výhled očištěného zisku EBITDA.
• Výnosy státních dluhopisů budou letos podle odhadů spíše klesat
  Výnosy českých státních dluhopisů v letošním roce spíše mírně klesnou. Vyplývá to z odhadů většiny analytiků oslovených ČTK. Důvodem bude zhoršení ekonomické situace. Někteří ekonomové ovšem očekávají mírný nárůst výnosů s tím, že se mezi investory zmírní obavy ohledně vývoje světové ekonomiky.
• Výnosy státních dluhopisů letos podle odhadů porostou
  Výnosy českých státních dluhopisů v letošním roce porostou. Týkat se to bude především dluhopisů s kratší splatností, zatímco výnosy u dluhopisů s delší splatností by měly spíše stagnovat. Vyplývá to z odhadů analytiků pro ČTK. Růst výnosů by měl zároveň zvyšovat náklady na obsluhu státního dluhu.
• Výnosy státních dluhopisů máme z velké části ve vlastních rukou
  Klíčové odrážkyEuro může českému státu zlevnit financování, samo však nezaručí nízké výnosy.O ceně dluhu rozhodují hla...
• Výnosy státních dluhopisů po volbách klesají, dle analytiků ubylo obav investorů
  Výnosy českých státních dluhopisů po volbách klesají, což znamená nižší náklady na státní dluh. Pokles výnosů podle analytiků ukazuje, že se zmírnily obavy investorů z výrazného zrychlení zadlužování Česka po změně vlády. Před volbami výnosy dluhopisů rostly na nejvyšší hladinu za dva roky.
• Výnosy stoupají a akcie korigují předchozí úspěchy
  Dobrá data z dnešního rána nedokázal doplnit německý index ZEW, který naopak naznačil značné ochlazení očekávání o ekonomice. Je možné, že výhled pro ekonomiku do dnešního vývoje na finančních trzích promluvil, ale nikoli v souvislosti s tímto indexem. Spíše by šlo o pohled na příští měsíce, kdy hlavní ekonomiky budou dál zpomalovat, zatímco centrální banky se chystají dříve či později ubrat na měnové podpoře. Čtvrteční zasedání ECB by takový sentiment navozovat mohlo, přestože se domníváme, že se banka bude chtít tvářit maximálně podpůrně a drobnou úpravu pandemického programu na nákup dluhopisů neoznačí za systematické omezení (tapering).
• Výnosy stouply, ale technologie se drží. Koruna nakonec bez zisků
  Silné impulsy k akci investoři začátkem týdne postrádají. Pozornost míří především ke středečnímu zasedání Fedu, které sice nepřinese žádné změny politiky a může dopadnout naprosto neutrálně, ale je tu i možnost signálu o začínající debatě na téma budoucích úprav. Do té doby je prostor ke spekulacím, vedle nichž dostane menší prostor i pohled na nová makrodata.
• Výnosy strmě rostou napříč Evropou a pomáhají euru, akcie se trápí
  Euro se dnes snažilo dostat vůči dolaru až na 1,18, což se nakonec nepodařilo, ale i současná pozice 1,1775 znamená posílení o půl procenta. Tento vývoj je jednou z reakcí na jestřábí komentář hlavního ekonoma ECB, který byl pozitivní na hospodářství eurozóny i vývoj inflačních očekávání.
• Výnosy strmě stoupají a roste tlak na akcie. Další ztráty pro korunu
  Dopoledne se nálada na hlavních trzích zlepšovala, po poledni je tomu naopak a nepomohla ani slušná data z americké ekonomiky. Objednávky zboží dlouhodobé spotřeby stouply výrazně více, než se čekalo, o dost lepší byly i žádosti o dávky v nezaměstnanosti. HDP za 4Q sice revize vylepšila jen mírně, ale výkon koncem minulého roku je dnes už dost passé. Efekt předchozích příznivých zpráv o vakcínách, zdá se, vyprchal.
• Výnosy španělských a italských dluhopisů atakují historická minima
  Evropské akcie dál rostou. Pro eurové investory je přes řadu rizik jednoduše těžké akciový trh opustit primárně proto, že výnosy “bezpečných? dluhopisů jsou dál nebezpečně nízko. Přes opatrný návrat inflace v eurozóně do kladných vod se výnos německého desetiletého dluhopisu dál pohybuje okolo -0,10 %.
• Výnosy těsně před Fedem rostou, akcie pouze vyčkávají
  Vyčkávání na informace ze zasedání Fedu probíhá na akciových trzích při malých změnách hlavních indexů, což platí jak pro Evropu, tak později i pro Ameriku. Dluhopisové výnosy, které včera popadaly, se dnes zvedají. Přestože jde o citelné nárůsty kolem 3 bazických bodů, stále jde o korekci pouze o části včerejšího poklesu.
• Výnosy USA nedokážou získat zpět 1% - dosáhne EUR/USD 1.2000?
  Minulý týden společnosti Pfizer a BioNTech oznámily, že jsou na cestě k vakcíně Covid-19, která je považována za účinnou ve více než 90% případů. Tento týden přišlo stejné oznámení od společnosti Modern, jejíž třetí fáze splňovala statistická kritéria s účinností vakcíny 94.5% (P <0,0001).
• Výnosy v USA klesají, zaměstnanci Tesly v Německu se obávají o své zdraví
  Včerejší seance přinesla poklesy evropských akciových indexů. Ty americké naopak rostly díky poklesu výnosů. Objemy obchodů kvůli svátku v Severní Americe nebyly příliš vysoké, to by se však dnes mohlo změnit. Ekonomický kalendář pro dnešek nabízí nepříliš význámná data. Pozornost obchodníků se upře na projevy centrálních bankéřů z Fedu, které jsou naplánovány na odpolední a večerní hodiny. Více informací z dění na finančních trzích se dozvíte již nyní v ranním komentáři.
• Výnosy z amerických dlhopisov sú najvyššie od roku 2014. Dolár ich stále nerieši.
  Výnosy z amerických dlhopisov dnes prekonali maximá (sú tesne pod úrovňou 2,63%) z marca minulého roka a vystúpali na najvyššiu úroveň or roku 2014. Dôvera v schopnosť FEDu zvyšovať úročenie teda rastie.