Fidelity International: Po SVB se pozornost vrací k inflaci a růstu

Měsíc plný dramatických titulků a pozornosti upřené na bankovní sektor je za námi a zdá se, že hrozba plnohodnotné finanční krize je prozatím zažehnaná. Náš indikátor napětí v americkém bankovnictví Fidelity je stále zvýšený, ale v posledních týdnech poklesl. Hráči na trhu obrátili svou pozornost zpět k výhledu na inflaci a růst největších světových ekonomik a zjišťují, že situace se od pádu banky Silicon Valley příliš nezměnila. Inflace zůstává nadále vysoká a hospodářský růst nadále zpomaluje, byť zatím nezavdal důvod k obavám. Jedním z nejsilnějších krátkodobých motorů trhu bývá omezení nebo odstranění nejčernějších scénářů (tail risk) ze zorného pole trhu. A to přesně přinesl návrat k relativnímu klidu v posledních týdnech.

Ale přesto. V USA a v Evropě stále čekáme během příštích 12 měsíců recesi. Fed i ECB výrazně zpřísnily svou měnovou politiku a její účinky se ještě plně neprojevily. Úvěrování sláblo již před otřesy v bankovním sektoru, které tento trend jen urychlily. Pro podniky, zejména pro malé firmy, které jsou zodpovědné za velkou část pracovních míst a většinu ekonomického růstu, je stále těžší zajistit si úvěry, které potřebují v lepším případě na investice, v horším případě na udržení se nad vodou.

Napětí v bankovnictví je zvýšené, ale opadá

Zdroj: Fidelity International, Haver, Bloomberg, Refinitiv Datastream, duben 2023. Fidelity US Banking Stress Index zahrnuje 13 indikátorů pro měření napětí v bankovním sektoru.

Problém alokace aktiv v současnosti spočívá ve vyvažování dvou narativů, částečně i v otázce časového horizontu. Na jedné straně je nyní nezaměstnanost velmi nízká a růst silný. Korporátní zisky jsou slušné (ovšem nijak hvězdné) a ocenění akcií se vrátilo k historickým průměrům. Na druhé straně se však restriktivní úrokové sazby a zpřísňující se úvěrové standardy dříve nebo později přihlásí o slovo a zvýší riziko vzniku dalších nepředvídaných finančních „havárií“, jako byla například nedávná mini bankovní krize.

A to jsme zatím nevzali v potaz roli hlavních centrálních bank, především Federálního rezervního systému. Zde bude hodně záležet na vztahu mezi růstem a inflací. Pokud budou obě klesat souběžně, centrálním bankéřům zůstane prostor pro případné snížení sazeb a podporu ekonomiky, budou-li si přát tak učinit. Pokud však bude růst slábnout a inflace nikoli, nebudou mít jinou možnost než udržovat sazby na vysoké úrovni, dokud nevrátí inflačního džina konečně zpět do láhve.

U rizikových aktiv zůstáváme obezřetní

Opatrnost je stále vhodným popisem našeho současného přístupu k alokaci aktiv. Celkově máme na akcie neutrální pohled, což odráží balancování mezi negativním střednědobým výhledem, ale krátkodobou podporou v silných ekonomických datech a pozitivních ziscích. V rámci akcií obecně preferujeme rozvíjející se trhy před rozvinutými trhy. Růst, inflace a měnová politika na mnoha rozvíjejících se trzích, především v Číně, kontrastují s rozvinutými trhy a domníváme se, že tento region by mohl nabízet užitečnou diverzifikační službu, pokud by růst v USA a Evropě zpomalil.

V rámci rozvinutých trhů stále preferujeme britské akcie před americkými. Domníváme se, že napětí v bankovním sektoru a výrazné zpřísnění finančních podmínek způsobí konec americké výjimečnosti platné od začátku pandemie. Ve Spojeném království je akciový trh levný a má značnou zahraniční expozici, což je vzhledem k relativně slabým domácím vyhlídkám výhoda.

Celkově máme neutrální pohled na fixní výnosy, i když si uvědomujeme, že přetrvávající inflace a silná data mohou znamenat pomalejší snižování sazeb, než se v současnosti očekává. V rámci aktiv s fixním výnosem dáváme přednost státním dluhopisům před korporátními. Centrální banky na vyspělých trzích se blíží ke konci cyklu zvyšování sazeb a záporná korelace mezi akciemi a dluhopisy je silnější než v loňském roce, což znamená, že státní dluhopisy by měly při zpomalení růstu poskytovat lepší diverzifikační výhody.

Vzhledem ke slabšímu výhledu na americká aktiva jsme nedávno doporučili podvážit pozici v americkém dolaru. Naproti tomu u měn rozvíjejících se trhů zvyšujeme naše doporučení na „nadvážit“. Tyto měny by měly těžit z větší atraktivity carry trades (ukládání prostředků do vysoce úročných měn) s tím, jak dochází k normalizaci volatility sazeb.

Příběh o znovuotevření Číny je stále živý

Po překvapivě rychlém zrušení přísných anticovidových opatření zaznamenala čínská ekonomika pozoruhodný comeback. Domníváme se, že tento příběh ještě není u konce. Náš názor se projevuje zejména v preferenci akcií rozvíjejících se trhů před akciemi rozvinutých trhů. Existují však i další způsoby v alokaci investic, o kterých přemýšlíme, abychom využili tohoto trendu.

Čínské akcie typu A jsou jedním z nejčistších způsobů, jak získat expozici vůči tomuto tématu. Akcie typu A jsou totiž méně ovlivněny geopolitikou a více odrážejí unikátní domácí charakteristiky Číny. Přikláníme se také k asijským dluhopisům s vysokým výnosem a naopak odkláníme se od globálních dluhopisů s vysokým výnosem. Ocenění v USA a Evropě se zdá být naladěno na relativně příznivý vývoj a podle našeho názoru dostatečně neodráží rizika. Navíc očekáváme, že ze zlepšení situace v čínské ekonomice budou těžit regulované sektory jako jsou nemovitosti a hazardní hry, které představují velké emitenty korporátních dluhopisů.

V návaznosti na toto téma se domníváme, že nemovitostní akcie SOE (státních podniků) mají v současném prostředí rovněž vysoký potenciál. V důsledku regulačních změn v posledních několika letech je čínský realitní sektor velmi levný. Politické prostředí je však nyní vstřícnější a my očekáváme, že SOE z toho budou těžit více než soukromé společnosti.

V nepolední řadě může z rychlého znovuotevření čínských obchodů a obnovení turistického ruchu těžit globální luxusní sektor. Ten je méně ovlivněn globální dynamikou, což znamená, že by měl také poskytovat relativně dobrou ochranu proti poklesu v případě, že růst na rozvinutých trzích zpomalí.