Aké tempo zvyšovania sadzieb zvolí Fed tentokrát?

Aké tempo zvyšovania sadzieb zvolí Fed tentokrát?

Americká centrálna banka sa minulú stredu rozhodla pristúpiť k utesňovaniu menovej politiky po vyše deviatich rokoch. Základnú úrokovú sadzbu zvýšila z minima o štvrť percentuálneho bodu do rozpätia 0.25 – 0.50%. Toto rozhodnutie je na jednej strane významným míľnikom v ekonomickej obnove USA od čias finančnej krízy a zároveň je aj dobrou správou pre zvyšok sveta. Fed ním totižto vyjadril svoju vieru v americkú ekonomiku a jej pripravenosť pre začiatok postupnej normalizácie úročenia po takmer jednej dekáde.

Ako rýchlo ale pôjdu US sadzby nahor a na akú úroveň sa až môžu vyšplhať? To je momentálne otázka, ktorá púta zvýšenú pozornosť finančných trhov. Guvernérka Fedu Janet Yellen tento rok viackrát zopakovala, že zvyšovanie sadzieb bude postupné. Takisto naznačila, že tentokrát sa môže jednať o najpomalšie zvyšovanie úrokových sadzieb v histórii.

Ak sa pozrieme na posledný cyklus uťahovania monetárnej politiky Fedu, jeho začiatok sa datuje na jún 2004, kedy boli úrokové sadzby na úrovni 1%. Tento cyklus trval do roku 2006 a Americká centrálna banka na každom jednom zasadnutí postupne zdvíhala úrokové sadzby o 0.25% až do júna 2006, kedy sa sadzby zastavili na 5.25%. Guvernérom Fedu bol v tom čase Alan Greenspan, ktorého neskôr vystriedal Ben Bernanke. Mnoho ekonómov však hodnotí utesňovanie menovej politiky pod taktovkou týchto pánov ako nie príliš vydarené. V tom období sa už totižto začali pomaly prejavovať známky krehkosti amerického trhu s nehnuteľnosťami a celkového finančného systému, na ktorom na značne podpísali roky deregulácie v USA. Realitná bublina praskla práve v tom čase, kedy Fed ukončil cyklus normalizácie. Ceny domov sa prepadli o 30% a najväčšia ekonomika sveta upadla do bolestivej recesie

James Bullard, ktorý je v súčasnosti guvernérom St.Luiského Fedu sa nedávno v súvislosti s menovou politikou Fedu v rokoch 2004-2006 vyjadril, že cyklus normalizácie bol až príliš systematický a takmer vôbec nereagoval na ekonomický vývoj. Tempo zvyšovania sadzieb podľa neho bolo skôr akoby „napasované“ podľa kalendára. Výbor FOMC kontinuálne zvyšoval sadzby, zatiaľ čo sa pred jeho očami postupne nafukovala realitná bublina. Yellenová sa na tlačovej konferencií po minulotýždňovom zasadnutí vyjadrila, že tentokrát bude rast sadzieb záležať od vývoja ekonomiky. Nepôjde teda o mechanické zvyšovanie, ale dôležitá bude postupnosť, ktorá sa bude odvíjať od presných výsledkov z US ekonomiky.

Ak by sme teda chceli hľadať odpoveď na otázku ako rýchlo sadzby porastú na základe posledného uťahovania menovej politiky Fedu, asi by sme sa ďaleko nedostali. Vtedajšiu situáciu je len veľmi ťažko prirovnať k ekonomickým podmienkam, ktoré na trhu panujú v súčasnosti. Z historického hľadiska pri každom cykle sprísňovania monetárnej politiky v USA bol rast nominálneho HDP okolo 5%. Dnes je rast amerického nominálneho HDP pri 3%-nej úrovni. Jadrová inflácia, teda spotrebiteľské ceny očistené o zložku energií a potravín ako aj miera nezamestnanosti síce v súčasnosti dosahujú približne rovnaké úrovne ako v roku 2004, no problémom je celková medziročná inflácia v krajine. Pri počiatku posledného procesu normalizácie bol medziročný rast indexu spotrebiteľských cien na úrovni 3.1%. Tento rok sa ale miera inflácie kvôli výraznému prepadu cien energií pohybuje okolo nulovej úrovne a podľa posledných dát bolo medziročné tempo rastu US inflácie počas novembra len 0.5%.

Okrem toho ak sa pozrieme na sektor výroby, tohtoročný lift-off je prvým svojho druhu za posledných 30 rokov, kedy Americká centrálna banka začala s utesňovaním v čase, kedy výrobný sektor podľa indexu ISM spadol pod hranicu 50, čo znamená, že sektor sa ocitol v kontrakcií. Navyše netreba zabúdať ani na to, že zvyšovanie sadzieb centrálnych bánk prichádza prevažne v čase rastu ziskov korporácií a nie v období, kedy sa ekonomika nachádza v ziskovej recesií, ako je tomu momentálne v prípade USA. Toto všetko spolu s ani z ďaleka nie ideálnou situáciou na globálnom trhu tvorí hlavné dôvody toho, že momentálne sa na trhu hovorí o tom, že tempo rastu sadzieb bude o polovicu nižšie ako naposledy a na konci cyklu by sadzby nemali byť vyššie než 4%.

Podľa najnovšieho Dot Plot diagramu, ktorý zachytáva očakávania budúcej výšky US sadzieb podľa členov výboru FOMC a ktorú Fed zverejnil po minulotýždňovom zasadnutí, v roku 2016 by sme mohli vidieť ďalšie 3-4 zvýšenia sadzieb. Ako môžeme vidieť na obrázku, medián očakávaní členov FOMC na konci budúceho roka je v rozpätí 1.25% až 1.50%. Výbor FOMC bude v roku 2016 zasadať presne 8-krát (v januári, marci, apríli, júni, júli, septembri, novembri a decembri) a ak predpokladáme, že bude zvyšovať sadzby vždy len o 0.25%, dostávame sa k číslu 3 až 4 zvýšenia v priebehu budúceho roka.

To, na čo by sa mal trh v najbližšej dobe v súvislosti so zvyšovaním sadzieb zamerať a čo by mu mohlo poskytnúť aké - také indície ohľadne tempa rastu sadzieb, je slovník FOMC. Pri jeho hlbšej analýze vidieť, že výber slov FOMC má určitú konzistentnosť. V období posledného cyklu normalizácie nenasledovali po zasadnutiach FOMC žiadne tlačové konferencie s guvernérmi Fedu, tak ako je tomu dnes. Výbor FOMC vždy až o dva dni po každom zasadnutí uverejnil zápisnicu, kde uviedol dôvody svojich rozhodnutí spolu s komentárom k nastaveniu monetárnej politiky.

V auguste 2003 začal slovník FOMC obsahovať tzv. „forward guidance“ menovej politiky, teda náznaky toho, kam by sa mohol uberať jej budúci vývoj. Vo vtedajšej zápisnici po zasadnutí sa objavila veta “policy accommodation can be maintained for a considerable period“, čo v preklade znamenalo, že vtedajšie nastavenie menovej politiky môže byť zachované po značnú dobu. Slovné spojenie considerable time (period) zahrnuté v zápisnici FOMC z historického hľadiska vždy znamenalo, že prvé zvýšenie sadzieb prišlo v horizonte 6-10 mesiacov. V januári 2004 výbor FOMC svoj slovník pozmenil. Frázu considerable time nahradilo v súvislosti so zvyšovaním sadzieb za slovné spojenie „to be patient“, čiže v preklade to, že Fed je so zmenou nastavenia politiky trpezlivý. Prvé zvýšenie sadzieb prišlo po prvej zmienke tejto frázy presne o 6 mesiacov. Slovník FOMC bol pozmenený ešte raz v máji 2004, čiže mesiac pred prvým zvýšením sadzieb. Tu sa objavila veta “policy accommodation can be removed at a pace that is likely to be measured“, čo voľne preložené znamená, že zmena v nastavení politiky Fedu bude primeraná. Slové spojenie “likely to be measured? následne obsahovala každá jedna zápisnica FOMC až do zasadnutia v decembri 2005, kedy boli sadzby Fed Funds už na 4.25%. V roku 2006 Fed síce ešte zvýšil sadzby o ďalšie percento, no v zápisnici sa už odvolával na to, že každé ďalšie zvýšenie sadzieb bude závisieť od ekonomického vývoja a predovšetkým od inflácie a hospodárskeho rastu USA.

Slovník FOMC má teda rozhodne veľkú výpovednú hodnotu a potenciál zahýbať trhom. Preto je Fed pri výbere svojich slov veľmi opatrný a obozretný, no zároveň sa snaží trh predpripraviť na jeho ďalšie kroky. Ak teda hľadáme odpoveď na otázku ako rýchlo budú sadzby rásť, vyjadrenia FOMC na budúcich zasadnutiach nám ju môžu poodhaliť...