9 faktov, ktoré budú v tomto roku udávať smerovanie trhu

Stáva sa to už akýmsi „rituálom“, že trh vždy v prvom kvartáli nového roka zneistie. Z časti je to kvôli sezónnosti, ktorá sa podpisuje pod makroekonomické dáta prichádzajúce z USA, ktoré sa tak na prelome nového roka javia byť o niečo slabšie. Okrem toho tu ale aktuálne máme aj iné faktory, ktoré na trhu podporujú risk-off sentiment.

No napriek zvýšenej neistote, ktorá momentálne na trhu panuje, vám v tejto analýze priblížime, prečo je mnoho týchto faktorov len mylnými domnienkami a zároveň vám predstavíme 9 kľúčových skutočností, ktoré by v priebehu tohto roka mali na trhu zavážiť a diktovať jeho smerovanie.

1. Vyššia výkonnosť US ekonomiky než sa trh domnieva

V súvislosti s US ekonomikou je dôležité upozorniť na jeden fakt, ktorý trh akosi prehliada. Americký dolár za posledné dva roky posilnil voči ostatným hlavným menám o 26%, no rast US ekonomiky sa i napriek tomu udržiava v rastovom trende. Sú síce isté pochybnosti, že čistý export a inflácia na margo silnejšieho dolára utrpeli, o čom z časti vypovedali aj o niečo horšie dáta tempa rastu US HDP za 4Q 2015 zverejnené minulý piatok.

No odolnosť ekonomiky USA však zostáva dostatočne veľká a momentum US ekonomického rastu ako aj inflácie je silnejšie než trh v súčasnosti započítava - najmä po tom, ako sa podľa US krátkodobých sadzieb (Fed funds) nepočíta s takým uťahovaním menovej politiky Fedu ako ešte napríklad v závere minulého roka.

2. Centrálne banky sa prenesú cez svoj strach z volatility 

Obavy centrálnych bánk G-3 (Fed, ECB a BoJ) kvôli „volatility“ kurzov si vyberajú svoju daň. Je ňou riziko destabilizácie trhu, čím sa zároveň nevedomky uťahujú aj finančné podmienky na trhu.

Ako prvý príklad si uveďme septembrové zasadnutie FOMC, kde sa očakávalo, že Fed by mohol začať so zvyšovaním sadzieb, no Americká centrálna banka nie len že sadzby nezvýšila, ale obnovila obavy o Činu, keďže zdôraznila globálne riziká v podobe spomaľovania čínskej ekonomiky a iných krajín EM. Ďalším príkladom bolo decembrové zasadnutie ECB, ktoré takisto nesplnilo očakávania trhu. Centrálna banka síce znížila depozitnú sadzbu na -0.30% a rozšírila trvanie nákupu dlhopisov do marca 2017, ale trh takisto počítal aj s rozšírením objemu nákupov, no to sa nekonalo. Viceguvernér ECB Constancio sa po tomto zasadnutí ECB vyjadril, že očakávania trhu boli nesprávne a reakcia, akú sme videli v podobe značného posilnenia eura nebola úmyslom centrálnej banky. V oboch týchto prípadoch sme následne videli utiahnutie finančných podmienok a pokles na akciových trhoch, čo pôsobilo kontraproduktívne na snahu centrálnych bánk G-3 o riadenie výmenného kurzu.

V tomto roku však tieto centrálne banky budú s veľkou pravdepodobnosťou musieť akceptovať silnejší dolár ako „menšie zlo“.

3. Nízka miera inflácie bude eurozónu trápiť dlhšie

Prevažná časť diskusií okolo dôvodov nízkej úrovne inflácie v eurozóne sa točí okolo globálnych problémov, akými sú klesajúce ceny komodít a spomaľovanie krajín EM. No pravda sa možno skrýva niekde úplne inde a to konkrétne v prebiehajúcich štrukturálnych reformách periferných krajín EZ. Ich pokračovanie môťe spôsobiť, že úroveň cien a miezd bude naďalej klesať a do eurozóny tak vnášať ďalšie deflačné tlaky, ktoré nijako nesúvisia s vývojom na globálnom trhu.

4. BoJ je ultimátnym „bojovníkom“ QE

Cieľom kvantitatívneho uvoľňovania je naštartovať ekonomický rast prostredníctvom presunu z bezpečných aktív na aktíva rizikovejšie. Program QQE Japonskej centrálnej banky na margo toho výrazne splošťuje a stabilizuje krivku japonských vládnych dlhopisov, takže na USDJPY môžeme vidieť „bezprostredné“ pohyby v smere rastu práve v časoch, kedy na trhu prevláda risk-on sentiment, ako tomu bolo napríklad počas leta 2014 (na páre sme videli rast z úrovne 102.00 až k 109.00) alebo máj 2015 (pohyb nahor z 120.00 na 125.00). EURUSD z obdobnej situácie tak vyťažiť nevie, nakoľko tzv. bunds (nemecké dlhopisy), ktoré v rámci eurozóny predstavujú bezpečný prístav, sú príliš volatilné.

5. Negatívne depozitné sadzby sa príliš nadhodnocujú

Na základe intradenných pohybov, ktoré sme na EURUSD mohli vidieť keď ECB nečakane ohlásila znižovanie depozitnej sadzby (4. septembra 2014 a 22. októbra 2015) možno usudzovať, že jej zníženie o 10 b.p. spôsobuje na EURUSD pohyb v smere poklesu až do 200 pipov. To znamená, že najvýraznejšie oslabenie eura voči USD pramení z rozširovania platobnej bilancie ECB a poklesom dlhodobých úrokových diferenciálov , nie vplyvom krátkodobých sadzieb. Preto sa v tomto roku očakáva, že ECB zvýši dôraz skôr na nákup aktív ako na znižovanie depozitnej sadzby.

6. Dolár je bezpečným prístavom pri risk-on sentimente

Korelácia medzi USD a rizikom na trhu sa v posledných rokoch zmenila z negatívnej na pozitívnu. Táto zmena však viac odzrkadľuje úrokové diferenciály než stratu statusu „bezpečného prístavu“. Negatívne prekvapenia v podobe slabším ekonomických dát na trhu spôsobujú pokles v započítavaní uťahovania menovej politiky v USA, takže úrokové diferenciály sa hýbu v smere proti USD. Pozitívna korelácia medzi USD a rizikom je teda naozaj skôr odrazom cyklu lepšej US výkonnosti.

 7. Nízke ceny ropy sú z dlhodobejšieho hľadiska v prospech USD

Klesajúce ceny ropy majú z krátkodobého hľadiska negatívny dopad na ekonomickú aktivitu a vytvárajú tlak na USD prostredníctvom úrokových diferenciálov. Import ropy USA však naďalej zostáva väčší ako export, takže dlhodobo nízke ceny sú fundamentálne v prospech USD, akonáhle krátkodobý negatívny efekt pominie. Medzi rokmi 2004 až 2008, kedy cena ropy vzrástla o vyše 100 USD za barel, bol práve tento masívny rast ceny ropy dôvodom, prečo USD neposilnil do takej miery ako by mohol na margo rastu úrokových diferenciálov.

8. Čínska platobná bilancia je pod kontrolou

V súčasnosti vidíme narastajúce obavy spojené s rastom kapitálového odlivu z Číny, čo zároveň vytvára dojem, že výraznejšia devalvácia čínskeho juanu je jedinou cestou záchrany. Avšak pravým dôvodom, prečo bol odliv kapitálu z Číny v roku 2015 tak obrovský je, že od augusta do decembra minulého roka bol CNY voči USD fixovaný nižšie. Pri prebytku bežného účtu Číny, ktorý môže byť v tomto roku povedzme vo výške 400 mld. USD, je Čína na základe svojej platobnej bilancie schopná vstrebať patrične veľký odliv kapitálu predtým ako sa znižovanie FX rezerv stane úplnou nevyhnutnosťou.

 9. Čína nemá v úmysle destabilizovať globálny trh

Čína je silne pro-exportnou krajinou, čo znamená, že na expanzií globálnej ekonomiky jej záleží omnoho viac ako napríklad iným krajinám, ktoré na export až tak odkázané nie sú. Zámerom Číny teda určite nie je naštrbiť globálny dopyt a celkovo tak rast svetovej ekonomiky. Momentálny vývoj na čínskom trhu poukazuje viac menej len na „túžbu“ PBOC dosiahnuť vyššiu flexibilitu výmenného kurzu juanu a jeho previazanosť na fundamenty (zmenu zamerania na obchodne-vážený kurz juanu) ako len jednostranné oslabovanie CNY.