Morgan Stanley: Dvanáctero otázek pro Janet Yellenovou

Euro je při chuti, dobývá nové mety nad 1,3500 k americkému dolaru. Podle průzkumu CNBC mezi měnovými stratégy, ekonomy a analytiky tímto směrem půjde celý tento týden. Oči budou upřené na sérii vystoupení zástupců Fedu včetně stávajícího šéfa Bena Bernankeho (úterý), ohledně načasování ústupu od QE. Významnými „spíkry“ budou také hlasující členové FOMC (šéf chicagského Fedu Evans – úterý, šéf NY Fedu Dudley – pondělí, šéf St. Louis Fedu Bullard – středa) a jejich postoj k debatovanému snížení cílové hranice pro utahování měnové politiky u míry nezaměstnanosti z 6,5 procenta na nových 5,5 procenta. Dosud v paměti zarytý prosinec 2013 jako počátek omezení QE se pomalu v myslích měnových stratégů rozplývá a konsensuálně posouvá na březen 2014. Zejména od Bena Bernankeho v úterý pak bude očekáváno více o jeho postoji k cíli pro nezaměstnanost (5,5 %? 6,5 %?).

Průzkum CNBC napovídá, že 48 % oslovených měnových stratégů čeká v tomto týdnu oslabení dolaru, zatímco třetina jeho dobytí části pozic proti euru zpět. Zhruba 17 % pak neočekává výraznější výkyv na žádnou stranu. S tím kontrastuje vývoj dlouhých sázek na americkém dolaru – velcí tradeři (hedge fondy, velcí mezinárodní spekulanté) zvýšili sázky na růst dolaru v minulém týdnu na 14,46 mld. USD, o 7,44 mld. USD proti týdnu předchozímu. To znamená nejvyšší optimismus na dolaru od 10. září s 22 mld. USD pozic.

„Výstupy v tomto týdnu by mohly odpovědět na otázku, zda Fed ještě může uvažovat o utažení QE v prosinci, či zda se definitivně prosazuje konsensus realizace takového kroku na jednání FOMC 18. až 19. března,“ uvádí hlavní měnový stratég Barclays Mansoor Mohi-uddin. „My očekáváme další postupné zotavování amerického dolaru z letošních minim u 1,3800,“ dodal. Vysvětlením je očekávání banky, že FOMC zavelí k ústupu QE již v lednu. Také globální FX stratég Nomury Jens Nordvig očekává mírné posílení dolaru, ale až později v letošním roce. „Mírnění QE ani vyšší sazby v USA nemusejí nutně vést k posílení dolaru. Dolar se podle nás pohne až s růstem nad 3 % a dalších skokem sazeb vzhůru,“ míní Nordvig. „Dlouhodobě očekáváme long pohyb dolaru, ale naplněný až v roce 2014.“

Vývoj amerického dolaru k euru za poslední rok (USD/EUR):


Pryč od krátkodobého pohledu, uvažujme o dlouhodobém nastavení měnové politiky Fedu – pod vedením Janet Yellenové. Morgan Stanley sestavila dvanáctero otázek, na které by údajně bylo záhodno se nastupující šéfky Fedu zeptat.

1/ Zdůrazňujete, že tapering (QE) není totéž co tightening (utahování celkové měnové politiky). Finanční trhy se ale chovají tak, že to viditelně nerozlišují. Jak je chcete přesvědčit, že jedno není totéž, co druhé?

Podstata dle MS: Fed chce ukončit hru jménem QE a postavit důraz na výhled a ovlivnění dlouhodobých očekávání vývoje sazeb. Letošní slova o taperingu ale okamžitě vedla ke skokovému růstu tržních sazeb. Ty pak Fed obratem zmínil jako riziko výhledu a rozhodl okamžitě – že tapering v září nebude. Pro Fed bude těžké přesvědčit trh, že tapering není utahování měnové politiky (celkově).

2/ Jak bude vypadat exit strategie Fedu pod Vaším vedením?

Podstata dle MS: V červnu 2011 Bernanke komplexní exit strategii ze sady mimořádným opatření uvolněné měnové politiky Fedu popsal jako pozvolný a gradující proces odebírání měnové akomodace. „Očekáváme, že tato slova byla pro uši zákonodárců, kteří nejsou velkými fanoušky QE,“ uvedla Morgan Stanley. Na Yellenové bude teď poskytnout vlastní definici.

3/ Proč hovoříte o taperingu v situaci nezaměstnanosti nad 7 %. Proč nepočkáte na třeba 5 %?

Postata dle MS: Tato otázka je klíčová, protože navozuje požadavek na odpověď, k čemu vlastně bylo QE zaranžováno, když o omezování hovoříme při stále vysoké nezaměstnanosti. Otázkou na Janet Yellenovou také je – hodlá Fed udělat ještě víc, nebo něco jiného – nového? Spadá sem odpověď na otázku správné hranice míry nezaměstnanosti pro celkové omezování akomodace (5,5 % vs. 6,5 %).

4/ Bilance Fed zečtyřnásobila. Kde je role fiskální politiky?

Podstata dle MS: Dobrá otázka, která je výbušná a zůstane nezodpovězena. Ani nová šéfka Fed (stejně jako Bernanke) nebude chtít otevřeně komentovat fiskální politiku vlády v situaci debat kolem vládních výdajů a dluhového stropu?

5/ Jste si jisti správností dlouhodobého inflačního cíle na 2 procentech?

Podstata dle MS: Odpověď Yellenové na tuto otázku je důležitá z pohledu toho, jak přísně hodlá trvat na tomto cíli a z pohledu dopadu nafouknuté bilance Fed na inflaci.

6/ Jak chcete zajistit, že se sazby hypoték (při rostoucích tržních sazbách) nestanou opětovnou hrozbou pro realitní trh?

Podstata dle MS: Fed byl rozladěn prudkým růstem sazeb v létě, což přispělo k jeho rozhodnutí v září nespustit omezování QE. Právě ustabilnění hypotečních sazeb bude klíčovým úkolem pro Yellenovou v čele Fed. Bude na ní, jak vysoko v hierarchii měnové politiky postaví právě hypoteční sazby s ohledem na celkové nastavení politiky Fedu.

7/ Dodd-Frankova regulatorní reforma ohrožuje schopnost prvokupců domů získat hypotéku. Nebudou nová regulatorní pravidla hrozbou pro oživení amerického ekonomiky? Jak bude Fed reagovat?

Podstata dle MS: Programy Fed, ve spolupráci s pěti federálními agenturami v oblasti poskytování hypoték a jejich zvýhodnění, jsou výbušným tématem na Wall Street.

8/ Každá část vlády může být auditována úřadem GAO. Proč je to problém pro Fed?

Podstata dle MS: Audit Fedu byl otázkou, na které postavil senátor Rand Paul svůj odpor je jmenování Yellenové novou šéfkou Fed.

9/ Můžete slíbit, že bilance Fedu pod Vaší vládou dále neporoste?

Podstata dle MS: Otázka cíli na rozšířenou konspirativní teorii, že Fed se vydá cestou odkupu zahraničních papírů a municipálního dluhu. Ryze zákonným pohledem je to nyní Fedu dovoleno, Bernanke byl ale ostrým odpůrcem. Yellenová může obavy přiživit, nebo snížit až rozplynout.

10/ Má podíl na slabosti ekonomiky Obamova zdravotnická reforma? Drží se domácnosti i firmy zpět při nejistotě budoucím nákladů v tomto směru?

Podstata dle MS: Otázkou je, nakolik se Yellenová pustí do otevřeného propojení Obamacare a slabosti amerického trhu práce.

11/ Yellenová bude členkou Komise pro finanční stabilitu? Co problém „too big to fail“?

Podstata dle MS: na jedné straně „neférovost“, na druhé straně náklady nové regulace. Otázkou bude čitelnější vymezení Yellenové vůči finančnímu sektoru. Známo je, že není fanouškem Glass-Steagall-Act stylu oddělení komerčního a investičního bankovnictví ani uvalování limitů na velikost bank. Je ale stoupencem sbírání podrobných dat a snahy z nich číst systémové důležité banky a pro ně nastavovat parametry řízení rizika?

12/ A na závěr na tělo: Spoluutvářela jste měnovou politiku Fedu od roku 1994. Proč jste selhala při zabránění utvoření bubliny a následně ponechala ekonomiku ve velmi špatné kondici tak dlouho?

Podstata dle MS: Fed dříve uvedl, že odhalit nafukující se bublinu na aktivech v reálném čase je velmi obtížné až nemožné. Yellenová ale sama u sebe může zvýraznit zápisy z jednání Fed, ze kterých vyplývá, že ona sama varovala a akcentovala svou obavu z vývoje na americkém realitním trhu již od úvodu roku 2005! Podobné je to s regulací bank.

(Zdroj: CNBC, Bloomberg, Morgan Stanley, Reuters)