Eurozóna znovu spúšťa fiškálnu expanziu, pomôcť to môže aj euru

V utorok vyšli detaily zmeny HDP v eurozóne. A zaujímavo dopadla spotreba vlády. Tá rástla v treťom kvartáli oproti predošlým trom mesiacom o 0,6 %. To bolo najviac od roku 2009, kedy ešte nezúrila dlhová kríza a vlády sa snažili bojovať proti recesii zvýšením výdavkov:

Medziročne dokonca rástla spotreba vlády krajín eurozóny o 1,6 %. Znamená to jediné – fiškálne stimuly sa vracajú. V treťom kvartáli to bol z môjho pohľadu dôsledok dvoch faktorov:

1. Predošlá konsolidácia, ktorá dostala vo väčšine krajín deficity pod kontrolu, vytvorila priestor pre navýšenie výdavkov. Podľa zimnej prognózy EK by mali v roku 2015 presiahnuť trojpercentnú hranicu pre deficity len 3 z 19 krajín eurozóny (+ možno Cyprus, ktorému sa predikuje deficit presne 3 %). To je výrazný pokrok oproti roku 2011, kedy ich bolo až 13. Tlak na konsolidáciu výrazne stlačil deficit eurozóne ako celku, ten by mal v roku 2015 dosiahnuť 2,2 %, pre porovnanie v Británii by mal byť na úrovni 4,6 %, v USA 4,2 % a v Japonsku 7,2 %.

Mnohým krajinám sa tak pri ekonomickom oživení a nízkych deficitoch vytvára priestor pre navyšovanie výdavkov. A to bez toho, aby to výraznejšie pocítili deficity, či pomer dlhu k HDP (vďaka rastu, ktorý zvyšuje HDP, voči ktorému sa deficity aj dlhy porovnávajú).

2. Utečenecká kríza zvyšuje štátne výdavky. Napríklad v Nemecku, ktoré zrejme utečenecká kríza stojí najviac, odhaduje pre tento rok IFO inštitút náklady vo výške 21,1 mld. eur  To predstavuje 0,6-0,7 % HDP. A vzhľadom na to, že utečenecká kríza tu nebola v takej silnej intenzite od začiatku roka, tak v roku 2016 bude Nemecko (a aj eurozóna) možno čeliť ešte väčším nákladom.

Od štvrtého kvartálu 2015, resp. prvého kvartálu 2016 pribudne nový faktor – ochrana pred terorizmom (resp. boj s terorizmom), o ktorej sa v súčasnosti vo veľkom hovorí. Náklady je ešte priskoro odhadovať, zanedbateľné však nebudú. Stačí sa len pozrieť na Slovensko, kde sa plánuje rozšíriť policajný zbor o 2 500 ľudí. A to sme len pri jednom opatrení.

Priaznivci Lorda Keynesa sa určite tešia. Pre ekonomiku eurozóny to bude z krátkodobého hľadiska stimul. Čiže je možné očakávať, že minimálne v roku 2016 prispejú vyššie vládne výdavky k vyššiemu rastu HDP. V konečnom dôsledku to môže byť pozitívne aj pre euro, ktoré by mohol rýchlejší rast ekonomiky (a aj prípadne jemne pozitívny dopad na infláciu) vytlačiť o niečo vyššie. Na stole je otázka, že či to ohrozí dlhodobejšiu fiškálnu stabilitu v eurozóne.

V prvom rade je potrebné povedať, že žiadne pohyby na dlhopisových trhoch očakávať nemožno. Máme tu ECB, ktorá garantuje štátne dlhopisy a dokonca ich už aj nakupuje, takže z tohto pohľadu v dohľadnej dobe nič nehrozí. A pokiaľ sa nič na postoji ECB nezmení, a to ani v prípade, že niektoré krajiny budú voči jej pravidlám rebelovať, tak to na nedôveru na dlhopisových trhoch nevyzerá ani z dlhodobého hľadiska. Ostatne, dlh a deficit eurozóny ako celku k HDP je nižší ako v USA, Británii a Japonsku, kde po nedôvere voči dlhopisom nie je ani stopy.

Vyšší dlh k HDP však znižuje priestor pre reakcie  na prípadné budúce šoky. Ostatne aj preto chce eurozóna stlačiť dlhy krajín k HDP pod úroveň 60 %. V tomto smere pôjde o to, že aká silná bude fiškálna expanzia v jednotlivých krajinách. V roku 2016 by totiž mal po dlhých rokoch verejný dlh k HDP krajín eurozóny ako celku klesnúť, a to podľa zimnej prognózy EK z 94,4 % na 93,2 %. (v roku 2015 by mal rásť len kozmeticky o 0,1 percentuálneho bodu).

Pokiaľ nie je táto prognóza úplne ustrelená (je potrebné povedať, že v posledných kvartáloch býva skutočnosť v eurozóne lepšia ako prognózy), tak to dáva celkom solídny priestor pre navýšenie výdavkov bez toho, aby dlh k HDP rástol. A nové opatrenia by sa do tohto priestoru mohli vtesnať. Čiže fiškálnu pozíciu eurozóny ako celku tieto opatrenia zhoršiť nemusia. To, čo sa samozrejme udeje je, že sa opäť raz o niečo odsunie cieľ stlačiť deficity pod 60 % HDP, teda sa odsunie vytvorenie stabilnejšieho prostredia. Ďalšou otázkou je, že či to bude len dočasná pauza v snahe stláčať dlhy nadol, alebo dlhodobejšia.

Keďže eurozóna je zmeskou rôznych krajín, tak riziká sa samozrejme líšia od krajiny na krajinu. Pobaltie, Luxembursko a Slovensko sú s dlhom pod 60 % a s deficitmi pod 3 %, tu by som teda obavy nemal. Bez problémov by mali obísť aj Nemecko a Holandsko. Naopak, do zvyšovania výdavkov by sa príliš nemali púšťať krajiny s najvyšším dlhom a deficitmi. Mali by si vystačiť s tým, že budú viac stimulovať ich poprední obchodní partneri.

Klasicky bude najväčším problémom Francúzsko, ktoré ako jediné zneužíva politiku ECB a odmieta konsolidovať (ešte by som povedal, že ju zneužíva aj Španielsko, ktoré by mohlo konsolidovať rýchlejšie, ale aspoň konsoliduje, kým Francúzsko na to zvysoka kašle). A keďže sa Francúzsko javí ako najohrozenejšia krajina teroristickými útokmi, tak zrejme nebude váhať so zvyšovaním štátnych výdavkov a minimálne stabilizácia dlhu k HDP sa v tejto krajine opäť odloží.